王剑(jiàn)，CFA

　　每次银行股跌(diē)至过度(dù)低估时，股息率相应提升，会吸引绝对(duì)收益资金买入(rù)，股价也(yě)逐(zhú)步完成筑底。

　　近期，银(yín)行股已上涨半年(nián)，又(yòu)一次(cì)因绝对收益资金(jīn)追(zhuī)逐高股(gǔ)息而上涨(zhǎng)。

　　但事实上(shàng)，银行业(yè)经营(yíng)层面，也已(yǐ)经悄然发(fā)生(shēng)一些(xiē)向(xiàng)好的(de东莞属于几线城市)变化。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启(qǐ)动(dòng)之谜(mí)

　　如(rú)果大家(jiā)觉(jué)得银(yín)行股是(shì)这几天才开始上涨，那么就(jiù)大错特错(cuò)了。事(shì)实(shí)是：

　　银(yín)行股自2022年10月底(dǐ)见底之(zhī)后，已经持续上涨了足(zú)足(zú)半年时间了……

　　这段时(shí)间的银行股涨(zhǎng)幅达(dá)到27％，其中(zhōng)部分银(yín)行股涨(zhǎng)幅甚(shèn)至达到50％以上(shàng)，非常可观。当(dāng)然，中间也(yě)不(bù)是一帆风顺，2022年10月银行股快速下(xià)跌后，迅速反弹。过(guò)完2023年春节后(hòu)，却冲高(gāo)回落，调(diào)整了近两个月时间，跌幅不(bù)大，不(bù)到10％。然后(hòu)于(yú)3月底开始上涨，近期加(jiā)速上(shàng)涨。

　　这种事(shì)情(qíng)并不是第一次发(fā)生。过去银行(xíng)股(gǔ)的(de)大行情，都是在悄(qiāo)无声息(xī)中东莞属于几线城市(zhōng)默默(mò)上(shàng)涨的(de)，因为银行(xíng)股平时关注(zhù)度(dù)并不高。等到因(yīn)几根大线性而吸引(yǐn)大家来关(guān)注时，已经涨幅(fú)不小(xiǎo)了(le)。

　　上(shàng)一次类似的事情(qíng)是2014年。或许经历过的人都能记得，2014年11月，因为一次比(bǐ)较意外的“双降(jiàng)”（降(jiàng)息、降(jiàng)准），金融股拔地而起。但在此之前，银行指标大约在3月见底，然后不声不响(xiǎng)地(dì)开始回升，到11月时(shí)，8个(gè)月左右(yòu)时间，涨幅(fú)22％。

　　其(qí)他(tā)几次(cì)银行股(gǔ)见底，也有类(lèi)似的(de)情况：没有明确利好(hǎo)，没有明(míng)确新闻(wén)，银行(xíng)股(gǔ)却自己(jǐ)慢慢从底(dǐ)部爬(pá)起来了。

　　是谁先知先觉(jué)？

　　为(wèi)行情归因并不容易，因为(wèi)很难(nán)验证。如果确实(shí)没有实质性利好(hǎo)，那么只(zhǐ)能从资金面去猜(cāi)测：可(kě)能是估值便宜到(dào)很多资(zī)金愿意出手了。由于银行盈利能(néng)力非常稳(wěn)定，估(gū)值(zhí)低往往意味(wèi)着股息率(lǜ)高。因(yīn)为：

　　ROE稳定(dìng)，分红率稳定(dìng)，PB越低(dī)则股息(xī)率(lǜ)越高。

　　而若PB低(dī)至一定水平时，股(gǔ)息率就会非常(cháng)诱人。比如近年来，大行(xíng)的ROE在10％以上，分红率30％左右(yòu)，PB一度低(dī)至(zhì)0.5倍以下，那么计算出来(lái)的股(gǔ)息(xī)率(lǜ)高达6.6％，非(fēi)常(cháng)可观。

　　这就好(hǎo)比一只票息率6.6％的可转债。如果(guǒ)盈利能(néng)力保持，则(zé)后续每年收取6.6％的(de)“利息”，如果股价上涨，还(hái)能享受(shòu)资本利得。当(dāng)然，如果股(gǔ)价再跌，或(huò)盈利能力（ROE）、分红率下降(jiàng)，则会(huì)遭(zāo)受损失。但由于(yú)ROE已在底(dǐ)部，近期很难再降(jiàng)了。因此，这就(jiù)非(fēi)常(cháng)像一张可转债，其市价下(xià)跌时，会有个估值下(xià)限，即“债券价(jià)值”。

　　于是，其投资价值就出来了。如(rú)果这张(zhāng)“可(kě)转(zhuǎn)债”的票息率高到(dào)一定程度，显著(zhù)高过一些资(zī)金的(de)成本，那么这些(xiē)资金自然(rán)愿意(yì)参与。

　　这样，银行股就形(xíng)成(chéng)一个隐形的“估(gū)值底”，当估值(zhí)低至一(yī)定水平(píng)时，股(gǔ)息率(lǜ)诱人，就会(huì)有人参与(yǔ)。

　　当然，这个估值底在某些情(qíng)况下(xià)会(huì)被打破，即因为(wèi)一(yī)些(xiē)负面因素的存在(zài)，导致市场(chǎng)先生觉(jué)得银(yín)行(xíng)股的估值(zhí)或(huò)盈利能力还将(jiāng)下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖

　　因此，银行(xíng)股那(nà)种悄无声息(xī)的底(dǐ)部(bù)，可能并没有什么实质利好，就是(shì)有些(xiē)看中股息率的资金默默买(mǎi)入，把底(dǐ)部给买出来了。

　　这是些什么样的资金呢(ne)？

　　首先可以排除的就是(shì)以股票型公募基金(jīn)为代表的(de)机构投资(zī)者。因为他们(men)的考核要求是相对收(shōu)益(yì)，因此在大(dà)多数时候，他(tā)们不(bù)会因(yīn)为股息(xī)率诱(yòu)人而买入，他(tā)们的任务是(shì)战胜(shèng)自己(jǐ)基金的基准，或(huò)者战胜可比基金同仁。所(suǒ)以(yǐ)，即(jí)使(shǐ)股(gǔ)息(xī)率高，他们(men)也(yě)很难做出赚取股息率的决策，这不是他们的考核目(mù)标(biāo)。

　　因此(cǐ)，银行股从底部(bù)开(kāi)始悄悄上(shàng)涨的这段时间，公募基金参与很低(dī)，这次也不例外。

　　从数据上也可验证：从33家银行股2022年底基金(jīn)持仓比重来看，比(bǐ)重越低，期间（过去半年，后同(tóng)）涨幅(fú)越大，比(bǐ)重越(yuè)高则涨(zhǎng)幅(fú)越小。

　　除了公(gōng)募基金，其(qí)他类似考核(hé)的(de)机构(gòu)投资者(zhě)也是类(lèi)似。

　　从数据(jù)上(shàng)看，我(wǒ)们确实(shí)看到(dào)，2023年第一季度较上(shàng)年末，大(dà)部(bù)分A股(gǔ)银行股的基金(jīn)持仓比例是下降的，有些(xiē)个(gè)股甚至降幅不小。

　　（一季(jì)度(dù)基(jī)金持(chí)股比重降(jiàng)幅；单位：个百分(fēn)点；来源：WIND）

　　回顾(gù)第(dì)一季度(dù)，银行指数走了个过(guò)山(shān)车(chē)，先是上(shàng)涨，然后春(chūn)节(jié)后下跌（这(zhè)段时(shí)间刚好是人(rén)工(gōng)智能概(gài)念股大涨，因此机构投资者有可能是卖(mài)出银行等股(gǔ)票，换仓至计算机股票）。到了4月初，人工智能等板块行情回落后，银(yín)行股重拾升(shēng)势，且(qiě)涨幅加(jiā)速。春节后的这段(duàn)时间(jiān)，银行股刚好(hǎo)和(hé)人工智能走出(chū)了一个完(wán)美的“对称”走势。

　　而(ér)其他投资者，比如个人、外资、自营(yíng)、保险(xiǎn)、资管等，则可能是买(mǎi)入的。因为(wèi)这(zhè)些资金不考(kǎo)核相对收益，更多的是(shì)追(zhuī)求绝对收益，因此有可能是高股(gǔ)息股票(piào)的青睐(lài)者(zhě)。

　　而决定他们买(mǎi)入的(de)因素中，资金成本(běn)应该是个(gè)重要因素。目前，我(wǒ)国近期市场(chǎng)利率较(jiào)低、资金充沛(pèi)，其他可替代的投资机会较少，因此股(gǔ)息率显得诱人。同(tóng)时(shí)，美国(guó)加息接近尾声，他(tā)们的资金成本也(yě)有望下(xià)行，我国高股(gǔ)息股票也有吸引力。

　　然后我们通过(guò)数据来加以验证。

　　从(cóng)2023年一季(jì)度情况来看(kàn)，外资确实在买(mǎi)入(rù)大行(xíng)，并(bìng)且数量还(hái)不少。不(bù)过保险资(zī)金却是有进有出，这一点(diǎn)有点(diǎn)与我(wǒ)们预期不符。基(jī)金主要在卖出。此外，还有些(xiē)一般法(fǎ)人、其他投资者在买入。

　　（一季(jì)度各类投(tóu)资者持(chí)股(gǔ)变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立，即(jí)：在银行股估值极(jí)低的(de)时候，追求绝对(duì)收益的资金买(mǎi)入(rù)了高股(gǔ)息(xī)率的个股。

　　从散点图上也可(kě)以清晰看到这一点(diǎn)：

　　因(yīn)此，这次行情，和历(lì)史上(shàng)很多次(cì)银行(xíng)底(dǐ)部(bù)启(qǐ)动一(yī)样(yàng)，很(hěn)可能是青睐高股(gǔ)息率的(de)资金，买入低(dī)估值、高股(gǔ)息率(lǜ)的(de)银行股(gǔ)。而(ér)他们的口味(wèi)与公募基金刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析(xī)，说明了过去半年的(de)银行股行情，是(shì)追(zhuī)求绝对收(shōu)益的资金(jīn)，买入了(le)高股(gǔ)息(xī)率的银(yín)行股。眼下(xià)，很多银(yín)行(xíng)股股(gǔ)息率依然较高，而资金面(miàn)依然宽松(sōng)，那(nà)么这(zhè)些(xiē)高(gāo)股(gǔ)息率股票对绝(jué)对收(shōu)益(yì)资金依然是有吸(xī)引力(lì)的。

　　那(nà)么(me)在银行业的经营层面，有没有实质变化呢？

　　我们在3月曾(céng)经提出，过(guò)去三年期间的一些特(tè)殊政(zhèng)策，已(yǐ)经出现调整(zhěng)的迹象，银(yín)行业将要进入新的(de)均(jūn)衡格局。比如，在普惠小微领域，过去(qù)几年(nián)大行(xíng)承担了一些监管(guǎn)要(yào)求，每年(nián)普(pǔ)惠小微信贷(dài)的增长非常快，投放利率很低(dī)，这对小微(wēi)金融(róng)市场格局造(zào)成了较大影(yǐng)响(xiǎng)，尤其是对一些原来从(cóng)事(shì)小微业(yè)务的中(zhōng)小银行(xíng)造成(chéng)压(yā)力。

　　【深度】大小行小微金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保监(jiān)会办公厅发布《关于2023年加力(lì)提升小微企业金融服(fú)务质(zhì)量的通知》（银(yín)保(bǎo)监办发(fā)〔2023〕42号），对工(gōng)作要求有了一些调整。比如，不(bù)再提“两增”（指(zhǐ)单户(hù)授信总额1000万元以下小微企业(yè)贷(dài)款同比增速不低于各项贷款同比增(zēng)速(sù)，有贷款(kuǎn)余额的户(hù)数不(bù)低于上(shàng)年同期水平）要求，不再刚性要(yào)求降(jiàng)低小(xiǎo)微信贷利率，而是要求(qiú)“合理(lǐ)确定贷款利(lì)率”，不再提“应(yīng)延(yán)尽(jǐn)延”。

　　除了小(xiǎo)微金融领(lǐng)域，其他(tā)方面的(de)工作要求也陆续从过去三年的阶段性政(zhèng)策，慢(màn)慢(màn)回归至常态(tài)化。

　　而银行业(yè)这几年由于净(jìng)息差显著回落，盈(yíng)利能力也(yě)渐渐接近(jìn)合(hé)理利润底线。因为(wèi)银行业(yè)需(xū)要留(liú)存(cún)一定的利润(rùn)用(yòng)于(yú)补充资(zī)本，进而支持下一期的信(xìn)贷(dài)投放，因(yīn)此利润并(bìng)不(bù)是越低越(yuè)好，需要维持一(yī)个合(hé)理利润。而(ér)目前盈利(lì)能力(lì)已经接近这(zhè)一底线(xiàn)，所(suǒ)以政策也(yě)会相应(yīng)调整了。

　　【随笔】什么是银行的(de)合理利润和合(hé)理息差

　　可(kě)见，行业的一些情况已经悄悄发生变化了。

　　那么(me)，有没(méi)有一种可(kě)能：那些买(mǎi)入高股(gǔ)息(xī)股票的(de)投资(zī)者中，真有些(xiē)先知先觉者，已东莞属于几线城市经嗅(xiù)到了不(bù)一(yī)样的味道？

　　本文为(wèi)金融(róng)业研究方(fāng)法探讨。本文(wén)不(bù)是证券研究报告，不构成(chéng)任(rèn)何投资建(jiàn)议(yì)，涉(shè)及个股也仅为(wèi)举(jǔ)例或陈(chén)述事实之用，不代(dài)表我(wǒ)们对他们的证券或产品(pǐn)的推荐。具体投资建议请参考我们的研究报告。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 东莞属于几线城市