文丨明明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨(kuà)季(jì)结束后资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率却仍(réng)未(wèi)回落(luò)，反而进一步(bù)走高。我们认(rèn)为主(zhǔ)要(yào)是源于(yú)：①货币政策力(lì)度边际转(zhuǎn)弱；②税期(qī)走(zǒu)款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好(hǎo)，导致银行资(zī)金融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏(mǐn)感度增加10002是什么电话啊 10002是哪个学校代码。考虑假期和(hé)月(yuè)末因素，预计短期内，资金利(lì)率下行空间有限，波动幅度加大，建议投(tóu)资(zī)者(zhě)关注资金(jīn)面(miàn)的边际变化，警惕流动性大幅收(shōu)紧对(duì)债市情(qíng)绪(xù)以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资金利率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金利(lì)率自低位持(chí)续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回落，4月21日(rì)冲(chōng)高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度(dù)更大。从(cóng)隔夜利率角度观察，银行与非银机构间流动性(xìng)分层(céng)现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的期限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已(yǐ)经倒挂。我们(men)认为税期结束(shù)，资金不松，主要有以(yǐ)下几点原(yuán)因(yīn)：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策坚持(chí)以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确保利率水平合适，在追求经济提振的同时，也注重(zhòng)防范市场(chǎng)过热带来的金(jīn)融风(fēng)险(xiǎn)。在满(mǎn)足广义(yì)流动性(xìng)供需匹配(pèi)的前(qián)提下，货币工具力度可能会有(yǒu)所回摆。从(cóng)央行的具体操(cāo)作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续(xù)做，逆(nì)回购投放低量操(cāo)作(zuò)，结构性工具“有(yǒu)进有退”，均预示(shì)后续政(zhèng)策(cè)将更加“精准有力”，流(liú)动性投(tóu)放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税(shuì)期(qī)走款叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导致银行资金(jīn)融出意(yì)愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期(qī)缴款，而4月通常是缴(jiǎo)税大月(yuè)，因(yīn)此(cǐ)走(zǒu)款(kuǎn)可能对银行间流动(dòng)性带来了(le)一(yī)定的压力。此外，参考近期(qī)票据(jù)利率走势，预计信(xìn)贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比多增的态势(shì)。税(shuì)期缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银(yín)行系统整体资金流出，因此向(xiàng)同(tóng)业融(róng)出的意愿和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为拥(yōng)挤可能会(huì)导致债市脆弱性和(hé)敏感度增(zēng)加，且投资(zī)者对于未来一个月资金利(lì)率上行(xíng)的担忧10002是什么电话啊 10002是哪个学校代码(yōu)增加。

　　从质押式回购成交量和我们测(cè)算的(de)杠(gāng)杆率来看，虽然上周(zhōu)受资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪有(yǒu)所(suǒ)降温，但依然处于历史(shǐ)相对积极(jí)的水平(píng)，导致债市敏感度增加。此外投资者对货币政策力度以及跨(kuà)月资金(jīn)面(miàn)情况仍存担忧(yōu)，使得市场上(shàng)对于未来(lái)一个(gè)月内(nèi)资金价格上行的(de)预期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一(yī)假(jiǎ)期(qī)临(lín)近，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出(chū)，向(xiàng)市场释放资金；但跨(kuà)月前夕银(yín)行资金融出意愿一(yī)般(bān)较(jiào)低，预计资金波动幅度较大。对于债市而(ér)言，短期交易主(zhǔ)线或延续(xù)政策(cè)与基(jī)本面预(yù)期(qī)交易，预计利率以(yǐ)震荡走势为主，建议投资(zī)者关注资金面的(de)边际变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币政策不及预(yù)期；经济复苏节奏不及预(yù)期；银行间市场流动性过(guò)快收紧。

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