文|招商宏观张静静团(tuán)队

　　核心观点

　　事件：凝集素和凝集原的区别巧记，凝集原与凝集素有何区别ong>2023年(nián)5月27日，国(guó)家统计局发布4月全(quán)国(guó)规模以上(shàng)工业企业绩效数(shù)据。4月(yuè)份，规模以上(shàng)工业企(qǐ)业(yè)营业收入(rù)累(lèi)计同比增(zēng)长0.5％；规模以上工(gōng)业企业利润累计同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业(yè)利润累计同比增速降幅小幅收(shōu)窄，但依然处(chù)于探底爬坡(pō)过(guò)程中。从决定企业利润的量、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们认为，此轮工业企业利(lì)润增(zēng)速由正转(zhuǎn)负(fù)的原因主要源(yuán)于PPI下行，但(dàn)本轮工业(yè)企业利润累(lèi)计增速的下探(tàn)幅度之深和持(chí)续(xù)时间之长是PPI下行和其他多种因素(sù)叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工(gōng)业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存(cún)时(shí)间偏长以及费用(yòng)率偏高严重(zhòng)制(zhì)约(yuē)工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)爬坡速度 。

　　从详细拆(chāi)解数据(jù)看：1）与(yǔ)去年同期相(xiāng)比，工业企业经(jīng)营绩(jì)效的增长压力依(yī)然较(jiào)大，与3月份(fèn)相(xiāng)比(bǐ)，产(chǎn)成品(pǐn)存货周转天数和(hé)应收账款平均回收(shōu)期进一步(bù)增加。2）分所有制类型来看，外商及港澳台商和私营企业利润累计同(tóng)比降幅出(chū)现收窄(zhǎi)，国有工业企业(yè)和股份制(zhì)企业利润累计同比降幅进一步扩大。3）上游采选业中非金(jīn)属矿采选、有色(sè)金属矿采选的利润增(zēng)速(sù)表现较好，石油和天(tiān)然气(qì)开采等其(qí)他(tā)行业的(de)利润增(zēng)速(sù)降幅依然较大；中(zhōng)游原材(cái)料加工业和(hé)装备(bèi)制造业的(de)利润增速出现明(míng)显分(fēn)化，中游(yóu)原材料加工业的利(lì)润增速(sù)均为负，是整体工业(yè)企(qǐ)业利润增速(sù)的(de)主要拖累，中游装(zhuāng)备制(zhì)造业利润增速(sù)回升幅度较大，成为整(zhěng)体工业(yè)企业利(lì)润增速的主要拉动项。在(zài)价(jià)格水平、内部需求(qiú)、外部需求(qiú)同时走弱的情况下，下游(yóu)行业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公布的(de)工业企业利润数(shù)据已表现出明显的探底爬坡信(xìn)号：一，营(yíng)业利(lì)润累计增(zēng)速爬升的行业进一步增(zēng)多；二(èr)，营业(yè)收入增速由负(fù)转正，营(yíng)业利润增(zēng)速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制造业有望继续(xù)成(chéng)为拉动工业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)增(zēng)速(sù)回升的主要拉(lā)动力(lì)。按当月(yuè)利润增速计(jì)算，4月份表现较好的行业主(zhǔ)要有：汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航(háng)空航天和其他运输设备制造业 、通用设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪(yí)表制造(zào)业、文(wén)教(jiào)、工(gōng)美、体育和(hé)娱乐用品制造业、橡胶和(hé)塑料制品业、电(diàn)力、热(rè)力、燃气及水的生产和供(gōng)应业电力 。

　　正文

　　核心观(guān)点(diǎn)：

　　总体来看(kàn)：

　　4月份，营业利润累(lèi)计同(tóng)比增速降幅(fú)小幅(fú)收窄，但依然处于(yú)探底(dǐ)爬坡过程(chéng)中。从(cóng)决定企业(yè)利润的量(liàng)、价、成本(běn)三因素(sù)框架看(kàn)，我(wǒ)们认为(wèi)，此轮工业企(qǐ)业利润增速(sù)由正转负的(de)原(yuán)因主要源(yuán)于(yú)PPI下行(xíng)，但本轮工业(yè)企业(yè)利润累计增速的下探幅度之深和持(chí)续时间之长是(shì)PPI下(xià)行和其(qí)他多(duō)种因素叠(dié)加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动(dòng)去(qù)库(kù)存时(shí)间偏长以及费用率(lǜ)偏(piān)高严重制约工业企业利(lì)润爬(pá)坡速度(dù)。

　　与上个(gè)月相比(bǐ)，39个主要细分行业(yè)中，有26个行业的(de)营业利(lì)润累(lèi)计(jì)增速出现回升(shēng)，其他13个行业的营业利(lì)润累计增速均出现回落，其中回落幅度较大的行业主(zhǔ)要是农副食(shí)品加(jiā)工、煤炭开采和洗选、有(yǒu)色金属矿采(cǎi)选、造纸及纸制品(pǐn)、 纺织服装、服饰等行业，回升幅度较大的(de)行业(yè)主要是机械和设备修理、汽(qì)车制造(zào)、通用设备(bèi)制造、橡胶(jiāo)和塑料制品等行业(yè)。

　　具体(tǐ)来看：

　　与去年同期(qī)相(xiāng)比，工业(yè)企(qǐ)业经营(yíng)绩(jì)效(xiào)的增长压(yā)力依然(rán)较大，与3月份相比，产(chǎn)成品存货(huò)周转天数(shù)和应收账款平均回收期(qī)进一步(bù)增加。

　　数据显示，规模以上(shàng)工(gōng)业企业累(lèi)计每(měi)百(bǎi)元营(yíng)业收入中的成本为85.18元（3月为(wèi)85.04元），同比增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元）。产成品存(cún)货周(zhōu)转(zhuǎn)天数为20.80天（3月为20.60天(tiān)），同比增加1.80天（环(huán)比增加0.14天(tiān)）；应收账款平均回(huí)收期为(wèi)63.10天（3月为(wèi)61.80天），同(tóng)比(bǐ)增加(jiā)8.60天(tiān)（环(huán)比增加0.20天）。

　　分所有制(zhì)类(lèi)型来看(kàn)，外商及港(gǎng)澳(ào)台(tái)商和私(sī)营企业利润累计同比(bǐ)降幅(fú)出现收(shōu)窄(zhǎi)，国有(yǒu)工业企业和股(gǔ)份制(zhì)企业利(lì)润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月国有(yǒu)工业企业利润累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营(yíng)企业和股份制企业(yè)同比增长分别为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采(cǎi)选、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选(xuǎn)的(de)利润增速表现较(jiào)好，石油和(hé)天然气开采等其他行业的利润增速降幅(fú)依然较大。

　　数据显示，非金属矿(kuàng)采选、有色金属(shǔ)矿采选的增速(sù)依然为正(zhèng)，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采(cǎi)选业(yè)、废(fèi)物资源综合(hé)利用的增速为负(fù)，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材(cái)料加工业和装备制(zhì)造业(yè)的(de)利润增速出现明显分化。中游原材料加工业(yè)的(de)利润增(zēng)速均为负，尽(jǐn)管(guǎn)与上个(gè)月(yuè)相比，利润(rùn)增速跌幅(fú)普遍收(shōu)窄，但依然是整(zhěng)体(tǐ)工业企(qǐ)业利润增速的(de)主(zhǔ)要拖累。中(zhōng)游装备制(zhì)造业利(lì)润增速回升幅(fú)度较大，成为整体工业企业利润增速的主要拉动(dòng)项。其(qí)中(zhōng)通用设备制造、铁路(lù)船舶航空(kōng)航凝集素和凝集原的区别巧记，凝集原与凝集素有何区别天、电气机械及器材制造、仪器(qì)仪(yí)表制造(zào)增幅延续上(shàng)个月亮眼趋势，得益(yì)于国内汽车销售量的提升和汽车(chē)产业链出口强劲，汽车制造业(yè)的(de)利润增速(sù)降幅由负转正，此外叠加去年同期基(jī)数(shù)较低(dī)，汽车制造业(yè)当月利(lì)润增速高达20倍(bèi)。

　　数据显示，化学(xué)原(yuán)料(liào)化(huà)学制品(pǐn)跌幅扩大，分(fēn)别(bié)收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼(liàn)加(jiā)工、专用设备制造、石油煤炭及(jí)燃料(liào)加工、非(fēi)金属矿物制品(pǐn)、黑色金属(shǔ)冶炼加工、化学纤(xiān)维制造、金属(shǔ)制品、计算(suàn)机通信和电(diàn)子(zi)设备跌幅收窄(zhǎi)，分别收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％凝集素和凝集原的区别巧记，凝集原与凝集素有何区别）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制(zhì)造、通用设备制造、铁路船舶航空航天、电气机械及器(qì)材制(zhì)造(zào)增幅依(yī)旧为正(zhèng)，并且增速出现明显回升，分别(bié)录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一(yī)提的是，汽(qì)车制造(zào)增(zēng)幅由负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格水(shuǐ)平、内部需求、外部需求同时走(zǒu)弱的(de)情(qíng)况下，下游行业(yè)内(nèi)部的利润(rùn)增速反弹乏力，文教工(gōng)美体育(yù)娱乐用品、食品(pǐn)制造(zào)、纺织业、家具(jù)制造等多(duō)个行业的利润增速(sù)跌幅放缓，但依然为(wèi)负(fù)；农副食品加工、纺织服装、服饰等多个(gè)行业的利(lì)润跌幅继续(xù)扩大。往后看，价格水平(píng)、内部需求、外(wài)部(bù)需求转好速度(dù)较慢，这也(yě)意(yì)味着下游行业的利润增速向上(shàng)爬坡(pō)的(de)节奏大概率偏缓(huǎn)。

　　数(shù)据显示(shì)，农副(fù)食(shí)品加(jiā)工、纺(fǎng)织服(fú)装(zhuāng)、服饰(shì)、皮毛(máo)羽和制(zhì)鞋(xié)、造纸(zhǐ)及(jí)纸制(zhì)品和(hé)医(yī)药制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体(tǐ)育(yù)娱(yú)乐用品、食品制造、纺织业、家具制造和(hé)印刷和记(jì)录媒介利润降幅放缓，但(dàn)持续维持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料制品增速(sù)由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速(sù)略有回落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶(chá)制(zhì)造利润增速(sù)保(bǎo)持(chí)高(gāo)位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事(shì)业(yè)中(zhōng)的机械(xiè)和(hé)设备修(xiū)理、电力热力利润增速(sù)相对较高，燃气(qì)生产和供应利润(rùn)增速降幅收窄。其中机械和设(shè)备(bèi)修(xiū)理利(lì)润(rùn)累计增速上升幅度较大，4月收录(lù)235.7％（前(qián)值为(wèi)79.6％），电力热力利润累计同比增速收窄，但仍然保(bǎo)持高(gāo)速增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前(qián)值(zhí)为47.9％），水生(shēng)产和供应增幅(fú)略有上升(shēng)，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比，4月(yuè)份公(gōng)布的工(gōng)业企(qǐ)业利润数据已表现出明(míng)显的探底爬坡信(xìn)号：一，营业利润(rùn)累计增速爬升的行(xíng)业(yè)进(jìn)一步增多；二，营(yíng)业收入增速由负(fù)转正，营业利润增(zēng)速降幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游(yóu)装(zhuāng)备制造业有(yǒu)望继续成(chéng)为(wèi)拉动工(gōng)业企业利润增速回(huí)升(shēng)的(de)主要拉动(dòng)力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航(háng)天和其他运(yùn)输(shū)设备制造业 、通用设备制造业、电(diàn)气(qì)机(jī)械及器材制造业、仪器(qì)仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用(yòng)品(pǐn)制造业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热力(lì)、燃气及水的(de)生产和供应业 。

　　正如(rú)我们(men)在《今(jīn)年工业企业利润增速(sù)能(néng)否转(zhuǎn)正？》中(zhōng)所言，当前(qián)正处于(yú)第6次工业企业利润探底(dǐ)阶段（从2000年开(kāi)始计算(suàn)），如果按最近(jìn)两次探底历史来演绎的话，至少还要(yào)在(zài)负值区(qū)间爬坡7-8个月左右(yòu)的时间，预(yù)计工业企业利(lì)润增速(sù)转正(zhèng)最早也需等到(dào)四季度(dù)。目(mù)前我(wǒ)国仍面临内需增长缓(huǎn)慢和(hé)外需疲(pí)弱的“弱复苏”阶(jiē)段(duàn)，这直(zhí)接导致企业的产(chǎn)能利用(yòng)率(lǜ)持(chí)续下滑。此外，叠加营业成本高居(jū)不下导(dǎo)致(zhì)的内部压力，本(běn)轮(lún)工业(yè)企业利润增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复(fù)力度低(dī)于预期。

　　以上内(nèi)容来自于2023年(nián)5月27日(rì)的《中(zhōng)游装备制(zhì)造业(yè)利润增速(sù)明显回(huí)升——2023年4月工业(yè)企业利润分析》报告，报告作者(zhě)张静静、张一(yī)平，联系人罗丹

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