“现在的房地产很难再出现(xiàn)像过去十年的系统性行情。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊(kān)》表示，房(fáng)地(dì)产行业分化的愈加明显(xiǎn)，让机构和投资者的关注度从板(bǎn)块向(xiàng)单个标的转(zhuǎn)移。上海利檀(tán)投资董(dǒng)事长陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周刊》指出，从行业来看，无(wú)论(lùn)是业绩，还是(shì)估(gū)值，房地产都(dōu)已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是(shì)反复地(dì)杀到了底(dǐ)部，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三(sān)道红线(xiàn)等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重(zhòng)要(yào)参考

　　那么如(rú)何寻找房地(dì)产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在房(fáng)地产赛道中(zhōng)进(jìn)行选择，需要(yào)非常小心(xīn)，避免选了半天，标的公司出现爆(bào)雷(léi)的情况。除此(cǐ)之(zhī)外(wài)，洪灏指出，需要满足(zú)以(yǐ)下(xià)三个基准：有大的国资背景的、杠杆(gān)率较低(dī)的(de)、此前没有(yǒu)踩(cǎi)过红线的。

　　他(tā)还(hái)表(biǎo)示，如(rú)果关注一下今年房地(dì)产的开发资金(jīn)来源，可以(yǐ)发(fā)现，其实银行(xíng)的(de)信贷倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的，房企的(de)主要资金来源(yuán)来自新盘的(de)销售。但今(jīn)年(nián)新房(fáng)的销(xiāo)售情况相(xiāng)较(jiào)一般。再关注一下，哪(nǎ)些(xiē)房企能(néng)从银行拿到钱，其实主要还是(shì)那些有国企背景的房(fáng)企，民营(yíng)房(fáng)企相对比较(jiào)困(kùn)难，所以整个行业出现了(le)一个(gè)很明显的分化(huà)，无论是(shì)在销售，还是(shì)融资等各个方(fāng)面都非常明显(xiǎn)。现在有国(guó)资背景的房企(qǐ)在资本市场表现相(xiāng)对较好，但没有国资背景的民营(yíng)房企(qǐ)股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地(dì)产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体(tǐ)到如(rú)何挖掘，我(wǒ)们会特别重(zhòng)视企业的成本优势，更具体一点，就是它的(de)净借贷水平（净负债率）是不(bù)是行(xíng)业内的最低水(shuǐ)平；利润率是(shì)不是行业内最高的；融资成本是否是行业内最低的；建安成本是(shì)否也是业内最低(dī)的；这些都是我们看重的一家(jiā)房(fáng)企的综合成本。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时满足(zú)上述(shù)条件的(de)房企并不多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部分房企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊(kān)》根(gēn)据(jù)Wind数(shù)据整理发现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家(jiā)嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京(jīng)投发展、光(guāng)明地(dì)产、云(yún)南城投(tóu)、首开股(gǔ)份、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投(tóu)控股等国央(yāng)企(qǐ)房企也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年(nián)激进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需警(jǐng)惕其(qí)重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即(jí)便是有着较电表可以调快慢吗 电表房东能做手脚吗稳健特色(sè)的国央企房企，其财(cái)务指标称(chēng)得上完全健康的仍是少数。而(ér)更加(jiā)值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的资(zī)金(jīn)链情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张速度的张弛有(yǒu)度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有助于房(fáng)企储备优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以(yǐ)及过于激进的扩(kuò)张拿地节奏也(yě)有可(kě)能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊(hào)扬以(yǐ)其配置的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开(kāi)始到(dào)2021年，连续4年的净(jìng)借贷(dài)比例都维(wéi)持在33％左右，完(wán)全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来(lái)了，其开(kāi)始在一(yī)线城市进行大(dà)举(jǔ)拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右水(shuǐ)准提高(gāo)到45％左右，涨(zhǎng)了接(jiē)近三分之一。与此同时，该房(fáng)企新购入地(dì)块也实现了快速的开盘(pán)利用率，预计(jì)今年会有更多的(de)楼(lóu)盘入市。像这类企(qǐ)业就(jiù)符(fú)合“最后的赢家(jiā)”的特点(diǎn)。一方面，在于它本(běn)身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中(zhōng)一半在一(yī)线城(chéng)市，另外一半也主要集中在强二(èr)线和二线城市；另一方(fāng)面，它的扩张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊(hào)扬同样提醒(xǐng)道(dào)，与之相(xiāng)反，有些房企的(de)扩张速(sù)度让(ràng)人(rén)感觉又回到(dào)了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业(yè)的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要(yào)出手，但出(chū)手(shǒu)的章法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来的两电表可以调快慢吗 电表房东能做手脚吗年市场没有想象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那(nà)么如何来(lái)衡量一家房企的扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)是否激进？陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是看房企的净负债率水平，在我看来，这个比例(lì)如(rú)果(guǒ)超过60％，就是扩张(zhāng)得(dé)过于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这一标(biāo)准要(yào)比“三道红(hóng)线(xiàn)”对房企的净负债率要求不得高(gāo)于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行(xíng)业的复苏速度(dù)并没有那么快，所以要规避公司净负债率(lǜ)提(tí)高到一(yī)个比较危险的水(shuǐ)平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀地产(chǎn)、绿城(chéng)中国、保(bǎo)利(lì)发展(zhǎn)等(děng)房企(qǐ)2022年净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中，中交地产(chǎn)净(jìng)负(fù)债率持续(xù)居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比(bǐ)的是，华润置地、中国海外(wài)发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团(tuán)等房企在践行较积极的拿地策略的同(tóng)时，也较好地控制了(le)公司的扩张速度与净负债率水平(píng)（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别(bié)民(mín)营(yíng)房(fáng)企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以(yǐ)同一筛(shāi)选标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各(gè)维(wéi)度的实(shí)际(jì)表现上(shàng)，国央企确实会更胜一筹。如国央企的(de)融资成(chéng)本更低，融资(zī)渠(qú)道也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就(jiù)融(róng)，这样，国央企自(zì)然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽(suī)然对比民营房企(qǐ)，机构更加(jiā)看好国央企，但这(zhè)也并不(bù)意味着，民营企业(yè)中就没有“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍(réng)有少数民(mín)营房企同(tóng)样受到机构(gòu)的青睐(lài)。比如，根据(jù)2023年(nián)一季(jì)报(bào)，滨江集团的十(shí)大流通股东(dōng)中(zhōng)新(xīn)进了(le)“中国(guó)工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长城中国(guó)回报(bào)灵(líng)活(huó)配置混合(hé)型(xíng)证(zhèng)券(quàn)投资基金(jīn)”“全国(guó)社保(bǎo)基(jī)金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资(zī)产管理有限公司就长(zhǎng)期持(chí)有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该资产公(gōng)司的几只产品合计(jì)持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的(de)受青睐，和其自(zì)身(shēn)的(de)基本面(miàn)表现存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年时间，房地产(chǎn)市场(chǎng)整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭州本土房(fáng)企的滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江集(jí)团在业绩表(biǎo电表可以调快慢吗 电表房东能做手脚吗)现(xiàn)、销售规模、新增土储、股价表现等多维度都表(biǎo)现了较强的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实(shí)现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身业绩的持续增(zēng)长，和(hé)滨(bīn)江集团扎(zhā)根杭州(zhōu)的战(zhàn)略(lüè)布局(jú)关系(xì)密(mì)切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成营(yíng)收(shōu)来自(zì)杭州地(dì)区，而(ér)在2021年，杭(háng)州地(dì)区的营收比重只占到近六成(chéng)。近三(sān)年持续稳居杭(háng)州房企销售排(pái)名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土(tǔ)储补充同(tóng)样较为积极，根(gēn)据诸葛(gé)找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭(háng)拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一(yī)。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的(de)较(jiào)突出表(biǎo)现，也让滨(bīn)江集团的房企排名迅速(sù)提(tí)升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企排名(míng)已冲进前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团股(gǔ)价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨(bīn)江集团更是迎来(lái)多家机构的集中调研(yán)。滨江集团发布公告表示，公司于5月10日接(jiē)受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在下游家纺(fǎng)、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是房地产产业链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供(gōng)应(yīng)商，而下(xià)游应用(yòng)行(xíng)业(yè)主要包括中(zhōng)介服务、家(jiā)用(yòng)电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开发环节与上游材料(liào)端息息相关，新盘开(kāi)工不足导致上游不被看好(hǎo)，机构寻(xún)觅个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至(zhì)下(xià)游。“中国房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业在(zài)进入存量房时(shí)代，所以对地产产(chǎn)业链，尤其是偏消(xiāo)费属性的家(jiā)装家居领域(yù)，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越(yuè)来越(yuè)大，随着时间(jiān)的增加(jiā)，内(nèi)装更新的(de)需求也会越(yuè)来越(yuè)多。美国过去的(de)数据充(chōng)分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家具(jù)消费的增长却一直都很好。对于地(dì)产产业链，我们相(xiāng)对看(kàn)好和内装相关的行业，例如消费建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金(jīn)人士(shì)表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下(xià)游细(xì)分中相关(guān)赛(sài)道龙头年内表现的统计，目(mù)前暂(zàn)居前两位的(de)都是来自家(jiā)纺赛道的公司，它(tā)们分(fēn)别是富安娜和水星家纺，特别(bié)是(shì)前者在月线连(lián)收七根阳(yáng)线(xiàn)的基础上(shàng)，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主要(yào)从(cóng)事纺织家居、睡眠(mián)家居、生活类产(chǎn)品的(de)研发、设计(jì)、生产(chǎn)及销售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇(qí)智”自有品(pǐn)牌。第一季度报(bào)告显示，报告期内(nèi)，富(fù)安(ān)娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市(shì)公司股东的(de)净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从上(shàng)市公司一季报的(de)十(shí)大流通股股东来(lái)看，能够发现该股早已成为(wèi)基金重(zhòng)仓股的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价(jià)值发(fā)现(xiàn)、中欧潜(qián)力价值、工银(yín)瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新价值和私(sī)募的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据(jù)了半壁江山。需要强调的(de)是(shì)，中欧的(de)两只(zhǐ)基金都是(shì)价值派基金经(jīng)理(lǐ)曹名长(zhǎng)在管的产品，首(shǒu)季其同时重(zhòng)仓的(de)房地产产(chǎn)业链股票还有金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经风光一时(shí)的家(jiā)居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度(dù)沉寂，不过好在(zài)困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板块(kuài)中年(nián)内(nèi)表现(xiàn)最(zuì)好(hǎo)的是志(zhì)邦家居。同一时间(jiān)段，该股年内上涨已经超过23％，从业(yè)绩(jì)来看，无论是营收(shōu)还(hái)是(shì)归母净利润，公司都实现了(le)同比(bǐ)双升。

　　从公司的十大(dà)流通(tōng)股股东来看，《红周刊(kān)》发现广(guǎng)发基金(jīn)经理罗(luó)洋(yáng)慧眼独具(jù)，一(yī)季报中他管理的广发(fā)策(cè)略优(yōu)选(xuǎn)和广发安(ān)宏(hóng)回报均增加了持股，而这(zhè)两只产(chǎn)品也成为志(zhì)邦(bāng)家居十大流通股股东中仅有的两只(zhǐ)公(gōng)募。有意思的是，他(tā)似乎(hū)对于定制(zhì)家居类标的情(qíng)有独钟，在(zài)另一家赛道(dào)公司金(jīn)牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部三(sān)只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东，其(qí)也成(chéng)为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家居家纺(fǎng)外，下游的(de)物业股也越(yuè)来(lái)越被(bèi)机构所青睐，不(bù)过这(zhè)类(lèi)标的大(dà)多在(zài)香港上市，如何选(xuǎn)择成为难(nán)题。对此(cǐ)，前述上海公募基(jī)金(jīn)经理举(jǔ)例分析(xī)：“物业(yè)服务不是一个高毛(máo)利(lì)的行业，挣钱(qián)很辛(xīn)苦，我(wǒ)选公司(sī)还是希望(wàng)挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务(wù)为(wèi)例，它在中(zhōng)高端楼盘占比是(shì)比(bǐ)较高的，每年到期的合同(tóng)里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分(fēn)项(xiàng)目到期之后，经过两三(sān)轮合同(tóng)周期还(hái)能做(zuò)到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产品提价的公(gōng)司(sī)很少，因为物业公司很容易(yì)一开(kāi)始是挣(zhēng)钱的(de)，后(hòu)面因为(wèi)保安这些固(gù)定人员成本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不过(guò)服务(wù)没有特(tè)别好，客(kè)户(hù)没(méi)有那么满(mǎn)意，能做(zuò)到提(tí)价(jià)难(nán)度是(shì)非常大的。但是该公司能在业内做(zuò)到到(dào)期之后提价率比较高(gāo)，这跟(gēn)它的(de)定位和比较好的服务(wù)是有关系的。”他(tā)进一步强调。

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