平安首经(jīng)团队：钟正生(shēng)/张璐(lù)/常艺馨

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　新增社融(róng)表(biǎo)现乏力。继一季度“天量”投放后，2023年(nián)4月(yuè)社融增(zēng)长明显(xiǎn)降温，比(bǐ)去年4月(yuè)疫(yì)情冲击期间(jiān)创下的低点(diǎn)仅多增2873亿(yì)元，“稳(wěn)信用(yòng)”压力有所显现。社融(róng)骤降(jiàng)的主要拖累(lèi)在(zài)于人民币信贷增势放缓， 4月降(jiàng)至2008年以来历史(shǐ)同(tóng)期的次(cì)低点（仅(jǐn)略高于2022年(nián)同期）。表外融资和直(zhí)接融资基本(běn)延续了(le)一季度的格(gé)局(jú)。1）委(wěi)托贷款和信(xìn)托贷(dài)款小幅正增长；未贴现银行承兑汇票(piào)较去年同期降幅收窄(zhǎi)；2）企业直接融资较去年同期有所下降(jiàng)，主因债券到期规(guī)模(mó)较大。3）政府债融资(zī)规模同比(bǐ)多增(zēng)，但需警(jǐng)惕(tì)其(qí)“后劲”。2023年(nián)提前批的(de)剩余(yú)发行额(é)度不及万亿(yì)，截(jié)至5月上旬尚未下发剩余批次(cì)的地(dì)方债(zhài)额度，期间空档可能拖累政府债融资表现。

　　新(xīn)增人(rén)民币贷款偏弱，增量明显弱于历史(shǐ)同期(qī)均值。各分项从(cóng)强到弱排序(xù)，企业(yè)中长期贷(dài)款>；企业短期贷款(kuǎn)>；居民(mín)短期贷(dài)款>；居(jū)民中(zhōng)长期贷(dài)款(kuǎn)。新增人民币贷款的最大问(wèn)题仍(réng)然(rán)在于居(jū)民中长期贷款，房地产销售不振使其(qí)增量不(bù)足，居民(mín)预期(qī)偏弱、提前偿(cháng)还存量(liàng)房贷又雪上加霜(shuāng)。但(dàn)基于4月(yuè)这个信贷投放(fàng)传统(tǒng)淡季的(de)数(shù)据，尚不能(néng)得出企业(yè)信(xìn)贷需求(qiú)不(bù)足的结论。一方面，企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款在一季度大幅高(gāo)增后，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍能有效发力；另一方面，表(biǎo)内票(piào)据维持低增(zēng)长（与(yǔ)去(qù)年1-5月表内票据高增长形成(chéng)对比），也意味着目前企业贷款需(xū)求(qiú)或(huò)许尚(shàng)可。此外，4月初以来存(cún)款利率市场化改革(gé)较快推进，这有(yǒu)助(zhù)于缓解银行面临(lín)的净息差压(yā)力，增强其支持实(shí)体(tǐ)经(jīng)济(jì)的(de)可持续性，能够为企(qǐ)业贷(dài)款利率的进一步下调“蓄力”。

　　从货币供应量和存(cún)款(kuǎn)数据看：1）M1同(tóng)比小幅(fú)回升。每年前4个月翘尾因素对(duì)M1同比走势影响较大，或(huò)是驱动其变化的主因。在(zài)贷款扩张(zhāng)的同时(shí)，企业存款也有边(biān)际改善。2）M2同比增速有所(suǒ)回落(luò)。4月(yuè)居民(mín)资产再(zài)配置，银行(xíng)理财规模重回扩张，对(duì)M2形成拖(tuō)累。考虑到(dào)去年4月M2同(tóng)比增速较3月抬升(shēng)0.8个(gè)百(bǎi)分点，基(jī)数(shù)变(biàn)化也有较强影响(xiǎng)。3）居民存(cún)款同(tóng)比(bǐ)少增。考虑到4月多家中小银行下调挂(guà)牌存款利率(lǜ)、银行理(lǐ)财市场火热、居民提前(qián)偿还(hái)房(fáng)贷规模较高，其驱动因素更多是家庭资产(chǎn)的再配置，流向消费规模(mó)可能较(jiào)为有限。4）4月财政存款同比大幅多增，但结(jié)合(hé)基建(jiàn)相关高频开工率和(hé)重大项目(mù)开工金额数据看，财政对实体经济(jì)支持力度可能(néng)有所(suǒ)减弱。从4月金融数据看，房地产恢复(fù)仍然缓慢，此(cǐ)时若财政基建(jiàn)支持力度不稳，可(kě)能导致中国经济环比增长(zhǎng)动能(néng)较快衰(shuāi)减(jiǎn)。

　　目前(qián)社融增速回升(shēng)幅(fú)度较小(xiǎo)，但与名义GDP增(zēng)速对(duì)比看，货币政策(cè)对实体(tǐ)经济(jì)的(de)支持还是比(bǐ)较有力的。即(jí)便(biàn)按2023年中国(guó)名(míng)义GDP增速(sù)7％-8％的情(qíng)形（假(jiǎ)设(shè)全(quán)年录得(dé)6％左(zuǒ)右的实(shí)际GDP增速，加上(shàng)1到2个(gè)点的GDP平减(jiǎn)指(zhǐ)数），10％的社融增速也应(yīng)足够与之匹配。我们(men)认为(wèi)，后续需通(tōng)过(guò)财政加(jiā)力、促进房(fáng)地(dì)产(chǎn)修复、促进家庭(tíng)超额储蓄动用等方式(shì)扩大总需求，夯实(shí)经济回升(shēng)势头。

　　一

　　新(xīn)增(zēng)社融表现乏力(lì)

　　新增社融(róng)表现乏(fá)力。2023年4月新增社会融资(zī)规(guī)模为1.22万亿元，同比多增2873亿(yì)元；社融存量同比增速持(chí)平于上月的10％。考虑(lǜ)到去(qù)年同(tóng)期疫(yì)情(qíng)多(duō)点散发、社融一度(dù)触(chù)“冰”的低(dī)基数效(xiào)应(yīng)，以及今年(nián)一季度“开门红”期(qī)间社融月均同比(bǐ)多增8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社融表现乏力“稳(wěn)信用”压(yā)力有(yǒu)所显现。从分项(xiàng)看：

　　一方面，人民(mín)币信贷增势(shì)放缓，是4月社融(róng)骤降(jiàng)的主要拖累。2023年4月人民币(bì)贷款4431亿(yì)元，为(wèi)2008年以来历史同期的(de)次低点（仅(jǐn)较2022年同期高815亿(yì)元）。不过，得(dé)益于出口边际(jì)回暖(nuǎn)、人民(mín)币汇率相(xiāng)对稳(wěn)定，4月外(wài)币贷(dài)款同比有所少减。

　　另一方面，表外融资和(hé)直(zhí)接融资基本延(yán)续了一季度的格(gé)局。

• 　　一则(zé)，企业直接融资同比缩量(liàng)，继续小幅拖累新(xīn)增(zēng)社融。2023年4月企(qǐ)业债(zhài)融资、非金融企业(yè)境内股票融资(zī)分别同(tóng)比少(shǎo)增809亿元(yuán)、173亿元。今年春节(jié)后，企业(yè)贷款发行规模持续高于去年同期，但到期偿还也迎(yíng)来高峰，对净(jìng)融资构(gòu)成拖(tuō)累。截至(zhì)2023年一季(jì)度末，2022年10月推出的500亿元(yuán)民营企业债券融资(zī)支持工具（第二期）尚未开始投放(fàng)使用，相关政策支持还有待落(luò)地(dì)。

• 　　二则，政(zhèng)府债融资规模同比多(duō)增，但需警惕其“后劲(jìn)”。今年前4个月，财政继续前(qián)置发力，政府债融资规模较去年同(tóng)期累计多(duō)增3114亿元。以(yǐ)财政预算(suàn)数据看，2023年政府(fǔ)债(zhài)融资的(de)总体(tǐ)规模与(yǔ)去(qù)年相当。但不同之处在(zài)于，2022年在3月底就已经下达剩余批次的新增地方(台湾领导者是谁，现任台湾领导者是谁fāng)债额度，而2023年截至5月(yuè)上旬仍未(wèi)下发剩余批次的地方债额(é)度(dù)，且(qiě)提前(qián)批的剩余发行额(é)度不及万亿。如果近(jìn)期下达地方债额度，按照往年(nián)节奏，经过地方政府项目额(é)度分配(pèi)、预(yù)算调整(zhěng)程序，剩(shèng)余批次地方债可能(néng)至(zhì)6月中下旬才能发出，期间的“空档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三(sān)则，表外融资同比多增，持续对社(shè)融(róng)构成小幅支(zhī)撑。其中，委托(tuō)贷(dài)款和信(xìn)托贷款单月小幅新增，相比(bǐ)去(qù)年同期分别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿(yì)元。在(zài)表内票据贴现减少的情况下，未(wèi)贴现银行(xíng)承兑汇票较去(qù)年同期降幅收窄，同比少减(jiǎn)1210亿元(yuán)。

　　二(èr)

　　贷(dài)款(kuǎn)拖(tuō)累在居民端(duān)

　　2023年4月新增人(rén)民币(bì)贷款为7188亿(yì)元，比去(qù)年同期(qī)低点仅略(lüè)有多增，相比18年(nián)-21年同期均值少增6237亿元。各分(fēn)项从强到弱(ruò)排序(xù)，“企业中长期贷(dài)款 >； 企业短期贷(dài)款 >； 居民短期(qī)贷款(kuǎn) >； 居民中长期贷款”。具(jù)体地，

• 　　居民中长期贷款单月净偿(cháng)还规(guī)模达历(lì)史新高，相比18年(nián)-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷款同比(bǐ)少减，但较(jiào)18年-21年同期均(jūn)值多减2625亿元；

• 　　企业(yè)短期贷款同比多增(zēng)，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业(yè)中长(zhǎng)期贷款延续前期亮(liàng)眼表(biǎo)现，同比大幅多(duō)增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体看，新增人民(mín)币(bì)贷(dài)款的(de)最大问(wèn)题(tí)仍然(rán)在于居民中(zhōng)长期贷款，房地产销(xiāo)售低迷使其增量不足(zú)，居(jū)民预期(qī)偏弱、提前(qián)偿还存(cún)量房贷又雪上加霜。基(jī)于4月(yuè)这个信(xìn)贷(dài)投放传(chuán)统淡季的数(shù)据，尚(shàng)不能(néng)得出企业信贷需(xū)求(qiú)不足的结论。

• 　　一方(fāng)面，企业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)在一季度(dù)大幅高增(zēng)后(hòu)，4月又创历(lì)史同期新高，仍然(rán)能够有(yǒu)效发力。

• 　　另一方面，表内票据维(wéi)持(chí)低增长（与(yǔ)去年(nián)1-5月表内票据(jù)高增长形成对比），也意味着目前企业贷款需求或(huò)许尚可。

• 　　此外(wài)，4月初以来存款利率市场化改革较快(kuài)推进，这有助(zhù)于缓(huǎn)解银行面(miàn)临的净息差压力(lì)，增强其(qí)支(zhī)持(chí)实体经济的可(kě)持续性，能(néng)够为企业贷款利率的 进(jìn)一步下调“蓄力(lì)”。

　　台湾领导者是谁，现任台湾领导者是谁src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090024837.png">

　　三

　　居(jū)民(mín)资产再配(pèi)置

　　M1同比小(xiǎo)幅回升。一方面，从历(lì)史规律(lǜ)看，每年前4个月翘尾因素对(duì)M1同比走势的影响较大，这可能是驱动其变化的主要原(yuán)因(yīn)。另(lìng)一方面，在企(qǐ)业贷款(kuǎn)扩张的(de)同时，企业(yè)存款也有(yǒu)边际改善，4月(yuè)新增规模约1408亿(yì)元，而21年、22年(nián)4月(yuè)企业存款均在(zài)减少(shǎo)。

　　M2同比(bǐ)增速有所回落。一方面(miàn)，4月(yuè)信贷扩张乏力，对(duì)M2的支撑不(bù)强。另一方面，居民资产再配(pèi)置，银行理财规模(mó)重回扩张，对M2也形成拖累。此外，考虑到去年4月M2同比(bǐ)增速较(jiào)3月抬(tái)升(shēng)0.8个百(bǎi)分(fēn)点，基(jī)数的变化也(yě)有较强影响。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来的首次同比少增，其(qí)驱动因素更多是家庭资产的(de)再配(pèi)置，流向消费的(de)规(guī)模可能较为有限。4月以(yǐ)来多(duō)家中小银行(xíng)下(xià)调挂牌存(cún)款(kuǎn)利率（据融360监测数(shù)据，4月(yuè)份农商行1年、2年、3年、5年期存款平均(jūn)利(lì)率(lǜ)分别环(huán)比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行(xíng)理(lǐ)财市场需求火热，居民提(tí)前偿(cháng)还房(fáng)贷规模较高（4月居民中长期贷款(kuǎn)净偿还规模达(dá)历史新高）。

　　值得(dé)警惕(tì)的是，4月财政存款同(tóng)比(bǐ)大幅多增4618亿元，去(qù)年(nián)同期(qī)留抵退税推进(jìn)存在一定影响(xiǎng)。但结合(hé)其他指(zhǐ)标看，财政(zhèng)对实体(tǐ)经(jīng)济的支持力度可能有所(suǒ)减弱，基建投资相关(guān)的高频指标出现了下行(xíng)的苗头(tóu)（4月(yuè)下旬以来，全国高炉(lú)开工率、电炉开(kāi)工(gōng)率(lǜ)、独立焦化厂焦炉生产率(lǜ)、水泥磨机运(yùn)转率、石油(yóu)沥青(qīng)开(kāi)工(gōng)率等指标环比走弱），重大(dà)项目(mù)开工金(jīn)额同环比(bǐ)较快下(xià)滑（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年4月全(quán)国(guó)各(gè)地(dì)重大项目开(kāi)工总投资额约(yuē)28078.26亿(yì)元，环比下降34.0％，不(bù)及去年同期(qī)的半数）。从(cóng)4月(yuè)金融数据看，房地产恢(huī)复仍(réng)然缓(huǎn)慢(màn)，此时如果(guǒ)财政(zhèng)基建支持力度不稳，可(kě)能导(dǎo)致中国(guó)经(jīng)济的(de)环比增长动(dòng)能较快衰减。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 台湾领导者是谁，现任台湾领导者是谁