5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这(zhè)一(yī)“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注(zhù)度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发(fā)行，更(gèng)成(chéng)为这一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一(yī)季度，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场(chǎng)关注(zhù)焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金报采访(fǎng)多位(wèi)投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动“比(bǐ)例(lì)配售”情(qíng)况，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也将获(huò)批(pī)发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的央国(guó)企基金(jīn)在(zài)排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上(shàng)是(shì)构成(chéng)催化因素的，近期银行(xíng)股大涨的(de)一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金(jīn)的申报(bào)发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资金面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好，下半年(nián)，中特估有(yǒu)可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题基金主要(yào)涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的(de)布局可以更好支(zhī)持(chí)央国企的估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募基金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行(xíng)情火热(rè)下将(jiāng)为市场带来(lái)增量资金，有望推(tuī)动进一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国企主题基金，一(yī)方面是(shì)因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大(dà)幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市(shì)公司的投(tóu)资价值凸显，该主(zhǔ)题的基(jī)金将为投(tóu)资者提供更丰富的(de)工具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实(shí)公募基金(jīn)行业高质量(liàng)发展的要求，引导更多(duō)资(zī)金参与央(yāng)国(guó)企改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公募基金服(fú)务资本(běn)市(shì)场改革、服(fú)务实体经济(jì)和国家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企相一天一瓶可乐算过量吗，可乐建议几天喝一次关标的和板(bǎn)块带来增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特估行情的(de)催化(huà)剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性(xìng)行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人(rén)工智能成为两(liǎng)大(dà)明显的主线，而(ér)新能(néng)源等前期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此背景下，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前(qián)重点关(guān)注(zhù)三大行业，火电、券商(shāng)、军(jūn)工(gōng)，这(zhè)三大行业主要是央企或地方国(guó)资(zī)所在的(de)行(xíng)业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本面在今年(nián)会有重大的向上变化(huà)的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会(huì)受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益(yì)于今年市场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等(děng)。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些(xiē)企(qǐ)业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估(gū)是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会(huì)，判断中特估(gū)的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是(shì)今年以数(shù)字经济和“一带一路”的主题(tí)普涨性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益(yì)率极高(gāo)的品种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在主题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设计(jì)对国央经营(yíng)管理(lǐ)价值导(dǎo)向(xiàng)变化，我们判断(duàn)经营成果随之(zhī)改变(biàn)是一个慢变量(liàng)，会在未(wèi)来两年体现在每(měi)一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可能(néng)发生显(xiǎn)著正向变(biàn)化(huà)的(de)个股提前进(jìn)行布局，比如医(yī)药和消(xiāo)费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露(lù)出不少基金在行动。国(guó)金证券(quàn)研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持(chí)有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股票(piào)市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股(gǔ)主动型基金的持仓(cāng)中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年(nián)报(bào)及2023年一季报(bào)十大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计(jì)了各基金(jīn)主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占(zhàn)2022年(nián)末(mò)股票总市值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基(jī)金在2022年(nián)末(mò)不(bù)持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数据(jù)一天一瓶可乐算过量吗，可乐建议几天喝一次统计(jì)也显示，一(yī)季(jì)度主动偏(piān)股(gǔ)型公募基金(jīn)对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央(yāng)国企持股(gǔ)总市值占港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门(mén)的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国(guó)特(tè)色估值体系(xì)，正(zhèng)深(shēn)刻影响基金公司的投研，落实(shí)到日(rì)常(cháng)的投研流程和(hé)实践之中，不(bù)少基金公司在(zài)加大投研力量，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过(guò)去对国央企的固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并(bìng)且需要利(lì)用当前国央企愿意交流(liú)的契机，多花精力(lì)去进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员(yuán)将自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察(chá)其实地调(diào)研的(de)的成果，了(le)解(jiě)国央企经(jīng)营思(sī)路(lù)和财务导向的变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻(xún)找价值洼(wā)地(dì)，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业(yè)务(wù)总监王帅也谈到(dào)“认识(shí)”上的重视。他表(biǎo)示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场体制机制、行业(yè)产业(yè)结构、主体持续发(fā)展能力等(děng)方面所体现的鲜(xiān)明(míng)中(zhōng)国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上构建的具有时(shí)代特征和中国特(tè)色、符合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)导向的估值体系(xì)，而不是(shì)简单(dān)套用国(guó)外的(de)传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的(de)行业和(hé)公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章(zhāng)恒表示(shì)，万家基金一直非常(cháng)关(guān)注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领域，因此也是一定能够抓住(zhù)中特估(gū)这波行情(qíng)的机会的(de)。同时，随着时(shí)局的(de)变化(huà)，也在增加相关行(xíng)业(yè)的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市(shì)场使命，投(tóu)资者需要学习领会(huì)并针对(duì)原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过(guò)，他也(yě)提(tí)醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知(zhī)误区(qū)，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企央(yāng)企发展要符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)发(fā)向，更需(xū)要承担(dān)社会公共责任等。而这(zhè)些(xiē)都应(yīng)该(gāi)考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对于国央企的估值方式(shì)要充分体现企业的社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价(jià)值评价体系(xì)。

　　“如(rú)何(hé)定(dìng)价(jià)国有企(qǐ)业承担社会价值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发(fā)展的价值？首要任务就构(gòu)建中国(guó)特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东(dōng)权益出(chū)发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价值(zhí)。”博时基金指数与量化(huà)投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评(píng)价体系(xì)不(bù)断探索，结合国际(jì)通用规则，目前已经(jīng)形成了初(chū)步的企(qǐ)业(yè)社(shè)会(huì)价值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南(nán)》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公(gōng)司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也(yě)认为，“中特(tè)估(gū)”应(yīng)该是注重企(qǐ)业价值的可(kě)持续(xù)估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对(duì)企业稳健成长(zhǎng)的重大意(yì)义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈(yíng)利、科技(jì)创(chuàng)新(xīn)对(duì)提升企业内在(zài)价值(zhí)的积极(jí)作用，这(zhè)样有利于提高(gāo)估(gū)值定价模型的科(kē)学性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产负债率(lǜ)、研(yán)发(fā)经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李欣更细致分析在估值(zhí)思维(wéi)、估值结论、估值(zhí)判断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本等(děng)，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞争力(lì)和可持续(xù)发展等各种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对(duì)估值(zhí)结(jié)论和判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的(de)估值体(tǐ)系与传统(tǒng)的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值思维的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变化(huà)，都是(shì)为了更好地适应中(zhōng)国的(de)市场和(hé)经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春直言，这(zhè)需要在实(shí)践(jiàn)中(zhōng)进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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