文(wén)|招商宏观(guān)张(zhāng)静静团队(duì)

　　核心观点

　　事(shì)件：2023年5月27日，国家统计局发布4月全国规模以上工(gōng)业企业绩(jì)效数(shù)据。4月份，规模以上工业企业营(yíng)业收入累计(jì)同比增长(zhǎng)0.5％；规模以(yǐ)上工业企(qǐ)业利润累计(jì)同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小幅(fú)收窄，但依然处(chù)于探(tàn)底爬坡过(guò)程中。从决定企业利润的量、价、成(chéng)本三因(yīn)素框架(jià)看(kàn)，我们(men)认为，此(cǐ)轮工业企(qǐ)业利润增速由正转负(fù)的原因(yīn)主要源于(yú)PPI下行，但本轮工业企业利润累计增(zēng)速的下探幅度之深(shēn)和持续时间之长是PPI下行和其他多种(zhǒng)因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利润(rùn)由正转负；（2）主动(dòng)去(qù)库存时间偏长以及费用率偏高严重制(zhì)约工业企业利润爬坡速度 。

　　从详细拆解数据看(kàn)：1）与(yǔ)去年同期相比，工业企业经营绩(jì)效的增(zēng)长压(yā)力(lì)依(yī)然较大，与3月份相比，产成(chéng)品存(cún)货周转(zhuǎn)天数和应收账款平均回收期(qī)进一(yī)步增加。2）分所有制类型(xíng)来(lái)看，外(wài)商及(jí)港澳台商和私营(yíng)企业利(lì)润累计同比降幅出(chū)现收窄，国有工业企业和(hé)股(gǔ)份制(zhì)企业利(lì)润累计同比降幅进(jìn)一步扩大。3）上(shàng)游采选业中非金属矿(kuàng)采选、有色金(jīn)属矿(kuàng)采选的利润增速(sù)表现较好，石油(yóu)和天然气开(kāi)采等其(qí)他行(xíng)业的利润增速降幅(fú)依然较大；中游(yóu)原材料加工业和装备制(zhì)造业的利润增(zēng)速出现明显分化，中游(yóu)原材料加工业(yè)的利润增速(sù)均为负，是整(zhěng)体工业企(qǐ)业利润增速的主要拖累，中游(yóu)装备制造业利润(rùn)增速回升幅度(dù)较(jiào)大，成(chéng)为整体(tǐ)工业企(qǐ)业利润增速的主(zhǔ)要拉动(dòng)项。在价格水平、内部需求、外部需求(qiú)同时走弱的情(qíng)况下，下(xià)游行业内部的利润(rùn)增速反(fǎn)弹(dàn)乏(fá)力 。

　　总体而(ér)言，与上个月相比(bǐ)，4月份公布的(de)工业企(qǐ)业利(lì)润数据已(yǐ)表现出(chū)明显的探底(dǐ)爬坡信号：一，营业利润(rùn)累计增速爬升的行业进(jìn)一步增(zēng)多(duō)；二，营业收入增速由负转(zhuǎn)正，营业(yè)利润(rùn)增速降幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业有(yǒu)望继续成为(wèi)拉动(dòng)工业企业利润增速回升(shēng)的主要拉(lā)动力。按当月利润(rùn)增速(sù)计(jì)算(suàn)，4月份(fèn)表现较好的(de)行(xíng)业主(zhǔ)要有：汽车制造、 铁路、船(chuán)舶(bó)、航空航天(tiān)和其他运输(shū)设(shè)备制造业(yè) 、通用(yòng)设备制造业、电气(qì)机(jī)械(xiè)及器材(cái)制造业、仪器仪表(biǎo)制造业、文(wén)教、工(gōng)美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料(liào)制品(pǐn)业(yè)、电力、热力、燃气(qì)及水的生产和(hé)供应业电力(lì) 。

　　正文(wén)

　　核心观点：

　　总体来(lái)看(kàn)：

　　4月份(fèn)，营业利润(rùn)累计同比增速降幅小(xiǎo)幅收(shōu)窄，但依然处于(yú)探底爬坡过程中。从(cóng)决定企业利润的量、价、成(chéng)本三因(yīn)素框架看，我(wǒ)们认(rèn)为，此轮(lún)工(gōng)业企业利(lì)润增速由正转负的(de)原因主要源于PPI下(xià)行(xíng)，但本轮工(gōng)业企业利润累计增速(sù)的(de)下探幅度之(zhī)深(shēn)和持续时间(jiān)之长是(shì)PPI下行和其他(tā)多种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利润由(yóu)正转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及费(fèi)用率偏高严重制(zhì)约工业企(qǐ)业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上个月相比(bǐ)，39个主要细分(fēn)行业中，有(yǒu)26个(gè)行(xíng)业的营业利(lì)润累计增速出现(xiàn)回升，其他13个行业的营(yíng)业利润累计增速均出现回(huí)落，其中回落幅度(dù)较大的行业主(zhǔ)要是农副(fù)食品加(jiā)工(gōng)、煤炭(tàn)开(kāi)采和洗(xǐ)选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿采选(xuǎn)、造纸(zhǐ)及纸制品(pǐn)、 纺织服装、服饰(shì)等行业，回升幅度较大的行业主要(yào)是(shì)机械(xiè)和(hé)设备修理、汽车制(zhì)造(zào)、通用设备制造、橡胶和塑料制(zhì)品等行业。

　　具体来看：

　　与去年同期相比，工业企业(yè)经营(yíng)绩效的增长压力(lì)依然(rán)较大(dà)，与(yǔ)3月份相(xiāng)比(bǐ)，产成品(pǐn)存货周转天数和应收(shōu)账款平均回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以上工业企业累计(jì)每百元(yuán)营业收入中的成本为85.18元（3月为(wèi)85.04元(yuán)），同比增加0.88元（环(huán)比增加0.09元(yuán)）。产成(chéng)品存货周转天数(shù)为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账(zhàng)款平均回收期(qī)为63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有制类(lèi)型来看(kàn)，外商(shāng)及港澳台商(shāng)和私营(yíng)企业(yè)利润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国有工业企(qǐ)业(yè)和股份制企(qǐ)业利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比(bǐ)降幅进一步扩大。

　　其中4月国有(yǒu)工业企业利润(rùn)累(lèi)计同(tóng)比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去(qù)年同期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企(qǐ)业同比增长分(fēn)别为(wèi)-22.5％（3月(yuè)-23％，去(qù)年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中非金属矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)、有色(sè)金属矿采选(xuǎn)的利(lì)润增速表现较好，石(shí)油和(hé)天然气开(kāi)采(cǎi)等其他(tā)行(xíng)业的利润增速降幅依然较大(dà)。

　　数(shù)据显示，非金属矿采选(xuǎn)、有色(sè)金属矿采选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采(cǎi)选业(yè)、废物资源综合利用的(de)增(zēng)速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料加工业和(hé)装备制(zhì)造业的利(lì)润增速(sù)出(chū)现(xiàn)明显分化(huà)。中游原材(cái)料(liào)加工业的利润增速均为负，尽管与上个(gè)月相比，利(lì)润(rùn)增速跌(diē)幅普遍(biàn)收窄(zhǎi)，但依(yī)然是(shì)整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拖累。中游装备制造业利润增(zēng)速回升幅度较(jiào)大，成为(wèi)整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拉动项(xiàng)。其(qí)中通用设备(bèi)制(zhì)造、铁路船(chuán)舶航空航天、电(diàn)气(qì)机械及器(qì)材制造、仪器(qì)仪表(biǎo)制造增幅延续(xù)上(shàng)个月亮眼趋势(shì)，得益于国内汽车销售量的提升和汽车产业(yè)链出口(kǒu)强(qiáng)劲，汽车制造业(yè)的利润增(zēng)速降幅由(yóu)负转正(zhèng)，此外叠加去年(nián)同(tóng)期基(jī)数较(jiào)低，汽车制造(zào)业(yè)当月利润增(zēng)速高达20倍。

　　数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，化学原料(liào)化学制品跌幅扩大，分(fēn)别收(shōu)录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼(liàn)加工、专(zhuān)用设备制造、石油煤(méi)炭及燃料(liào)加工、非金属矿(kuàng)物制品、黑(hēi)色金属冶炼加(jiā)工、化学纤(xiān)维(wéi)制造、金属制(zhì)品、计算(suàn)机通信和电子设备跌幅收(shōu)窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备(bèi)制造(zào)、铁路船(chuán)舶航空航天(tiān)、电气机械(xiè)及器(qì)材制造增幅依(yī)旧为正，并且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提(tí)的(de)是(shì)，汽车(chē)制造增幅由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格(gé)水(shuǐ)平(píng)、内部需求、外部需求同时走弱的情况下(xià)，下游行业内部的(de)利润增速反弹(dàn)乏力，文教工美(měi)体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺织(zhī)业(yè)、家(jiā)具(jù)制造等多个(gè)行业的利润增速跌幅放缓，但(dàn)依然为负；农副食品加(jiā)工、纺织服装(zhuāng)、服饰等多个(gè)行业的利润跌幅继续扩大。往后(hòu)看，价格水平、内部需求、外部(bù)需求(qiú)转(zhuǎn)好速度(dù)较慢，这(zhè)也意(yì)味着(zhe)下游行业(yè)的利(lì)润增速向上(shàng)爬坡的节奏(zòu)大概率(lǜ)偏缓。

　　数(shù)据显示，农副食(shí)品加工、纺织服(fú)装、服饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造纸及纸(zhǐ)制品和医药制造(zào)跌幅(fú)扩大(dà)，分别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文(wén)教工美体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制(zhì)造和(hé)印刷(shuā)和(hé)记录(lù)媒介利(lì)润降(jiàng)幅放缓，但持续(xù)维(wéi)持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑料制品(pǐn)增(zēng)速由负(fù)转正(zhèng)，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有回落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制(zhì)造利润增(zēng)速保持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事业中的机械和设备修理、电力(lì)热力利润增速相对(duì)较高(gāo)，燃气生产和供应利润(rùn)增速降幅收(shōu)窄(zhǎi)。其中(zhōng)机械和设secx的不定积分推导过程，secx的不定积分推导过程图片备修(xiū)理利润累计增速(sù)上升(shēng)幅(fú)度较(jiào)大(dà)，4月收录235.7％（前值为(wèi)79.6％），电力热力利润(rùn)累计同比(bǐ)增(zēng)速收(shōu)窄，但(dàn)仍(réng)然保持高速增长，4月收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供应(yīng)增幅略有(yǒu)上(shàng)升，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生产(chǎn)和供应降幅(fú)收(shōu)窄，收录-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与上个月相比，4月份公布的(de)工业(yè)企业(yè)利润(rùn)数据已表(biǎo)现出(chū)明显的(de)探(tàn)底爬坡信号：一，营业利(lì)润累计增速爬升的行业(yè)进(jìn)一步增多；二，营业收(shōu)入增速由负转正，营业利润增速降幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备制造业有望继(jì)续(xù)成为拉(lā)动工业企业利润(rùn)增速回升的(de)主要拉动(dòng)力。汽车制造(zào)、 铁路、船(chuán)舶、航(háng)空(kōng)航天(tiān)和(hé)其他运(yùn)输设(shè)备制造业(yè) 、通(tōng)用设(shè)备制造(zào)业、电气机械及器(qì)材制造业、仪器仪表制造(zào)业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用(yòng)品(pǐn)制造业、橡胶(jiāo)和(hé)塑料制品业(yè)、电力、热力、燃(rán)气及水的生产和供(gōng)应业 。

　　正(zhèng)如我们在(zài)《今年工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增速能否(fǒu)转正？》中所(suǒ)言，当前正(zhèng)处(chù)于第6次(cì)工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)探底阶(jiē)段(duàn)（从2000年(nián)开始计算），如(rú)果按最近两次(cì)探底历史来(lái)演(yǎn)绎的话，至少还(hái)要在负值区(qū)间爬坡7-8个月左右的(de)时(shí)间，预(yù)计工(gōng)业企业利(lì)润增速转(zhuǎn)正最早也需等(děng)到四(sì)季度。目前我国仍面临内(nèi)需增长缓慢(màn)和外需疲弱的(de)“弱复苏(sū)”阶段(duàn)，这(zhè)直接导致企业的产能利用率持(chí)续下滑。此(cǐ)外，叠加(jiā)营业成本高居不(bù)下导(dǎo)致的(de)内部压力，本轮工业企业(yè)利润增速反弹速度(dù)大概率较为缓慢。

　　风(fēng)险提示(shì)：

　　内需恢复力度低于预(yù)期。

　　以上内容来(lái)自于2023年5月27日的《中游(yóu)装备制(zhì)造业利润增速明显回升——2023年4月工业(yè)企业利(lì)润分析》报告(gào)，报(bào)告作者张静静、张一平(píng)，联系(xì)人罗丹

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