文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居民(mín)存款(kuǎn)在(zài)连续13个月同比多增(zēng)后，首次(cì)回落(luò)。

　　在过去一(yī)年多(duō)时间里，居民部(bù)门积攒了一大笔超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)。今年(nián)这笔超额储蓄能否顺利释放对判断经济和资本市场走(zǒu)势至(zhì)关重要。这里我们尝(cháng)试回(huí)答三眼蟹为什么没人吃，世界上最恐怖的螃蟹两个(gè)问(wèn)题。一是4月居(jū)民存款同比多减是不是(shì)超额(é)储蓄(xù)释放的(de)开始？二是这一趋势能(néng)否延(yán)续？

　　对上(shàng)述(shù)问(wèn)题的回答取决于存款(kuǎn)会(huì)受到哪些因素的影(yǐng)响。一(yī)般影响居(jū)民存(cún)款(kuǎn)的主要有这(zhè)么(me)几(jǐ)种行为(wèi)：可支(zhī)配收入、消(xiāo)费支出(chū)、金融资(zī)产相关收支和房地产相关收支。

　　收入增长、消费减少(shǎo)、金(jīn)融(róng)资产赎回(huí)、购房减少会推动存款增加；反之，收入(rù)减少、消(xiāo)费(fèi)增加、认购金融资产(chǎn)、购房增加、提前(qián)还贷等则会(huì)带动存款回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比(bǐ)多增7.9万亿(yì)是居民少消(xiāo)费、少投资、少购(gòu)房的结果（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然(rán)居民收入(rù)增速放缓并(bìng)提(tí)前还贷，但因(yīn)为投资、购(gòu)房等下(xià)滑幅(fú)度更大(dà)，所以存款(kuǎn)同比大幅多增。

　　2023年一季(jì)度(dù)居民存款(kuǎn)同比多增(zēng)2.1万亿则是收入(rù)修(xiū)复(fù)和理财存款(kuǎn)化的结果(guǒ)。

　　一季度居民(mín)人均(jūn)可支配收入同(tóng)比增长525元，理(lǐ)财(cái)存续规模相(xiāng)比(bǐ)于2022年末下滑(huá)2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外，受银行办(bàn)理速度放缓等(děng)因(yīn)素影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款支持证(zhèng)券(quàn)）条件(jiàn)早偿(cháng)率指(zhǐ)数 2 相(xiāng)比于(yú)2022年有所回落，即(jí)居民(mín)提前还款对(duì)存款(kuǎn)的拖累(lèi)相比于去(qù)年(nián)末(mò)略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民(mín)消费和购房行(xíng)为修复，其对存款的(de)支(zhī)撑(chēng)力度减(jiǎn)弱，一季度人(rén)均消费支出同比增(zēng)加345元（低于收入涨幅(fú)）、购(gòu)房支出同比(bǐ)多(duō)增1575亿元。但因为支(zhī)撑因素(sù)的规模更大，所以存款继续(xù)回升。

　　4月和一季度最核(hé)心的不同在(zài)于理财市场的变化。4月居民存款下滑可能(néng)的原因一是居(jū)民存款理(lǐ)财化；二是(shì)提前还贷规模增加。因为居(jū)民收入和消费(fèi)数据(jù)不足，暂时无法判断(duàn)消费(fèi)和收入在4月对存款的影响。

　　存(cún)款回流理财是4月存款(kuǎn)回(huí)落(luò)的核心原因，4月理财存(cún)量(liàng)规(guī)模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去(qù)年(nián)10月以(yǐ)来(lái)的下行趋势，重回扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理财等资产是(shì)理(lǐ)财风险降低、收益回升(shēng)和存款利率(lǜ)下滑(huá)共同(tóng)作(zuò)用的结果。受益于债券(quàn)市场走(zǒu)强，今(jīn)年理财市场表现逐步好(hǎo)转，理财产品单位(wèi)破(pò)净(jìng)率从2022年(nián)12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠加这(zhè)一(yī)时期下滑(huá)的存(cún)款利率(lǜ)，存款对(duì)居民的(de)吸(xī)引力逐(zhú)渐减(jiǎn)弱，而理(lǐ)财对居民的吸引力则不(bù)断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月(yuè)理财(cái)规模上看(kàn)，随着(zhe)破净率进一步回三眼蟹为什么没人吃，世界上最恐怖的螃蟹落，居民(mín)还在继续增配理(lǐ)财(cái)产品(pǐn)，存款(kuǎn)理(lǐ)财化趋势有望延续(xù)。

　　提前还贷规模扩大是存(cún)款下(xià)滑(huá)的又一个原因。4月早(zǎo)偿率月均值相比于2月(yuè)低(dī)点上行4.3个百(bǎi)分点，相(xiāng)比(bǐ)于3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提(tí)前还贷力度一(yī)是因为首套房(fáng)利率(lǜ)还在下降，居民提前(qián)还贷(dài)以降低成(chéng)本(běn)，4月沈阳、马鞍(ān)山(shān)等多地(dì)继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳研究院数据(jù)显示百(bǎi)城首套主(zhǔ)流房贷利率平均为4.01％，环比(bǐ)3月(yuè)继续回落1个BP。二是(shì)政策放(fàng)松后，1、2月份部分积压的还贷业务在(zài)3、4月份办理，这会推动提(tí)前还贷规模走高。

　　总的来说，随(suí)着理财市场好(hǎo)转，此前因(yīn)居(jū)民少消费、少(shǎo)投资、少买(mǎi)房等积攒下来的(de)超额储蓄已经开始部分(fēn)回流理财市场了，且5月初这一(yī)趋(qū)势还(hái)在延续(xù)。

　　往后来看，理财市场和三眼蟹为什么没人吃，世界上最恐怖的螃蟹提前还贷在后续(xù)几个月(yuè)里或(huò)继(jì)续成为超(chāo)额存款的主要流向(xiàng)。

　　五一旅(lǚ)游人均消费水平(píng)未见明显改善或(huò)部分表明(míng)当下居民消费意(yì)愿依(yī)旧偏(piān)弱，考虑到超额储蓄的持有分(fēn)化且并非主要来自消(xiāo)费，后续超额储蓄对消费的(de)支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时(shí)，随着前期积压(yā)的购(gòu)房需求逐渐释放，房地产销售(shòu)目前已经有(yǒu)走(zǒu)弱(ruò)迹(jì)象(xiàng)，地产短(duǎn)期或不会(huì)成为(wèi)超(chāo)储的(de)主要流向。但(dàn)是因为(wèi)按揭利率(lǜ)存(cún)在(zài)明(míng)显利差，居民(mín)提前还贷行为或将延续。从(cóng)这(zhè)个角度(dù)来看，主要因为(wèi)少买房(fáng)、少投(tóu)资而积攒下来的(de)储(chǔ)蓄，在理财市场环境好转(zhuǎn)和(hé)存款利率下(xià)滑的背景下或将(jiāng)继(jì)续(xù)回流(liú)到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同(tóng)比增速使用金(jīn)融机构住(zhù)户存款余额+4月(yuè)新增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指在个人(rén)住(zhù)房(fáng)抵押贷(dài)款中债务(wù)人提前偿付的(de)金额在资产池未偿本金余额的占(zhàn)比

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售变动超预期，超(chāo)额储蓄释(shì)放弱于预(yù)期(qī)，理(lǐ)财(cái)市(shì)场(chǎng)波动加大

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