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　　5月11日，统计局公布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同比下降3.6％，预期(qī)降3.3％，前(qián)值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位(wèi)并非通缩(suō)，内(nèi)部(bù)结构分化(huà)、与终端需求相(xiāng)关(guān)的服务业延续涨价

　　物价(jià)作为(wèi)经济表现(xiàn)的滞后(hòu)指(zhǐ)标，在经济复苏(sū)早期多表(biǎo)现相对(duì)低迷(mí)、实属常态。传(chuán)统周期(qī)下，经济的(de)周期性波动，主要由需求(qiú)端驱动，物(wù)价作为经济的滞(zhì)后指标，表现(xiàn)出(chū)明(míng)显(xiǎn)的周期性波(bō)动。经验显示，CPI等物价指标，与经(jīng)济走势大体类似，一般滞后(hòu)经济表现2个季度左右；经济复苏早期，CPI同比表现一度(dù)相(xiāng)对(duì)低迷，例如(rú)，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以下(xià)的低位(wèi)徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端影响和(hé)外需拖累部分商品(pǐn)价格(gé)回落等(děng)。年初以来，CPI同比持续(xù)回落至4月的0.1％，拖累主(zhǔ)要来自于食品(pǐn)和非食(shí)品中的商品(pǐn)、不完全由需求主(zhǔ)导。其中，猪肉(ròu)、鲜菜供给充(chōng)足，价(jià)格回落(luò)成为拖累食品同比自年初(chū)的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中，原油等国际定(dìng)价的(de)大(dà)宗商品价格(gé)回落，带(dài)动交(jiāo)通工具用燃料等分项环比延续低于季节性，部分(fēn)耐用品(pǐn)价格回落也(yě)有拖累、与相(xiāng)关原材料成本压力缓解等有(yǒu)关(guān)。

　　需求修(xiū)复较早的(de)领域、线下消(xiāo)费相关的商品和服务，在(zài)价(jià)格上已有连续体现。终端需(xū)求(qiú)回暖在(zài)4月CPI中进一步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品(pǐn)服务同(tóng)比(bǐ)自年(nián)初以来明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终(zhōng)端需求回暖带动部分中上游行业涨价，在(zài)PPI中亦有体现(xiàn)，例如(rú)，文教娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申(shēn)观点：CPI或已见底，后续或逐步回升(shēng)。线(xiàn)下消费活(huó)动持(chí)续改善等或带动内生动能(néng)逐步增强，对价格的支撑仍在逐步显(xiǎn)现。叠(dié)加基数贡献、及(jí)部分(fēn)商(shāng)品价(jià)格(gé)回落拖累(lèi)逐步放缓(huǎn)等，CPI或于(yú)4月见底回(huí)升。

　　常规跟踪(zōng)：CPI涨幅回落，生(shēng)产资料(liào)拖(tuō)累PPI低预(yù)期、原油链等(děng)拖累(lèi)延续

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主因(yīn)基(jī)数拖(tuō)累明显。4月(yuè)，CPI同比涨幅回落0.6个百分点(diǎn)至0.1％、低于预(yù)期(qī)的(de)0.4％，其(qí)中，翘尾因素较上月(yuè)回(huí)落(luò)0.4个百分点至0.4％；环比降幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比中(zhōng)，食品环(huán)比降(jiàng)幅(fú)收窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非食品环比由平转涨至(zhì)0.1％。

　　细分项中，鲜菜环(huán)比拖累明(míng)显，猪肉环(huán)比(bǐ)降(jiàng)幅收窄，文教娱等(děng)服务项涨(zhǎng)价(jià)延续。食品(pǐn)环比中，鲜菜和鲜(xiān)果大(dà)量(liàng)上市(shì)，价格分别下(xià)降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消(xiāo)费淡季影响，猪肉价格下(xià)降3.8％、降幅收窄0.4个(gè)百分(fēn)点。非食品环比中，原(yuán)油价格(gé)回落拖累CPI交通通信项(xiàng)环比延续低位、-0.4％，文教(jiào)娱、其他商(shāng)品服务(wù)环比明显上涨，分别较上月变动(dòng)0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累(lèi)，生活(huó)资料韧性延续。4月，PPI同(tóng)比(bǐ)降幅扩(kuò)大1.1个百分点至-3.6％，环比由平(píng)转降至-0.5％。大类环比中(zhōng)，生产资(zī)料由平转降至-0.6％，采(cǎi)掘拖累(lèi)明显、原材料和加工工业亦有(yǒu)走弱；生活资料(lià岳飞满江红多少字不含标点，岳飞《满江红》多少字加标点o)环(huán)比走平、上月为-0.3％，除食品(pǐn)外环(huán)比延续(xù)回落外，衣着、一(yī)般日用品(pǐn)环比由负转正，耐用消费品降幅收窄。

　　分行业(yè)来看，原油等上游原材料链条相关(guān)价格回落，与线下消费相关的中下游行业价格回升。4月，多数行业环比(bǐ)价格回落、上游(yóu)原材(cái)料链条尤其(qí)明显。煤(méi)炭开采(cǎi)、石油(yóu)加工、燃气(qì)供应(yīng)环(huán)比延续回落、降(jiàng)幅均在1.9个百(bǎi)分点以(yǐ)上，汽车制造、通(tōng)信制(zhì)造等部分中下(xià)游制造业价格有所回落，但文(wén)教(jiào)娱制品等靠近终端制造业(yè)价格有所回升(shēng)、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价大幅反弹。

　　2、疫情(qíng)反复(fù)。

　　证券研究报告：《通缩(suō)是个伪命题》

　　对外发(fā)布时间：2023年05月11日

　　报告发布(bù)机构：国金证券股份有限公司

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