5月(yuè)13日，年(nián)内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利(lì)ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份(fèn)额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动(dòng)比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市(shì)场对(duì)这一(yī)“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特(tè)估”的(de)行情，市场关(guān)注(zhù)度(dù)非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更(gèng)成为这一(yī)波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等(děng)问(wèn)题成(chéng)为市场关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采访多(duō)位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现(xiàn)启动“比例配售”情(qíng)况，今(jīn)年场内(nèi)多只“中字头”ETF也(yě)持(chí)续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报的央国企基金(jīn)在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或成为(wèi)这(zhè)一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是(shì)构(gòu)成催(cuī)化因素的，近(jìn)期银行(xíng)股(gǔ)大(dà)涨(zhǎng)的(de)一个催化(huà)因素(sù)就是积极(jí)推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆(bào)行情的催化剂，基(jī)本(běn)面、资金面、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部(bù)基(jī)金(jīn)经(jīng)理杨振建就表示，近期密集(jí)申报的国央(yāng)企(qǐ)主题(tí)基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能(néng)源”几大主题(tí)，这样的布局可以更(gèng)好(hǎo)支(zhī)持央国(guó)企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情(qíng)进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来(lái)公募基(jī)金(jīn)发行整体(tǐ)平(píng)淡，近期多只国(guó)央企(qǐ)主题(tí)基金(jīn)申报和发(fā)行，行情火热(rè)下将(jiāng)为市场带来(lái)增量资(zī)金(jīn)，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募(mù)基金积(jī)极(jí)布(bù)局央国企主题(tí)基金，一方面是因为新(xīn)一轮深化国(guó)企(qǐ)改革的大幕(mù)将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该(gāi)主题(tí)的(de)基(jī)金将(jiāng)为投(tóu)资(zī)者提供更丰(fēng)富的工(gōng)具凝集素和凝集原的区别巧记，凝集原与凝集素有何区别(jù)以(yǐ)参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另(lìng)一方面是落实公募(mù)基(jī)金(jīn)行业(yè)高质量发(fā)展的要求，引导更多资金参(cān)与央国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本市场改(gǎi)革、服(fú)务(wù)实(shí)体(tǐ)经济和国(guó)家战略的作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为(wèi)央(yāng)企相关标的和板(bǎn)块(kuài)带来增量(liàng)资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行(xíng)情的(de)催化剂(jì)。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场结构性行情明显，中特(tè)估和人工智能成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新(xīn)能(néng)源等前(qián)期热门(mén)赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金(jīn)经(jīng)理章恒直言，自己(jǐ)目前重(zhòng)点关注(zhù)三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于(yú)行业本(běn)身基本面在今(jīn)年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如(rú)火电，会(huì)受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场(chǎng)成交量的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改(gǎi)革的(de)推进(jìn)，大概率这些(xiē)企业会进入一个(gè)提质增效、释(shì)放业绩的(de)过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是(shì)过去5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非常基本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思(sī)路也(yě)非常吻合，为在(zài)下半(bàn)年抓住这波中特估的投资(zī)机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估(gū)的投资机(jī)会(huì)，判断中(zhōng)特估(gū)的机会未来三年分两个阶段。”融通红利(lì)机会基金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高(gāo)的品种，将会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央(yāng)经营管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成(chéng)果随之改变是一个慢(màn)变量，会(huì)在未(wèi)来两年(nián)体现在每一个(gè)央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营层面可能发生显著正(zhèng)向(xiàng)变化的个股提前(qián)进行布局，比如医(yī)药(yào)和消费等行业(yè)。

　　其实一(yī)季报已(yǐ)经显露出不少基金(jīn)在(zài)行动。国金证券研究所(suǒ)数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年年报前十(shí)大(dà)重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票(piào)市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏凝集素和凝集原的区别巧记，凝集原与凝集素有何区别(piān)股主动(dòng)型基(jī)金持有股(gǔ)票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上述数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季(jì)报(bào)十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的(de)市值占2022年(nián)末(mò)股票总市值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股(gǔ)主动(dò凝集素和凝集原的区别巧记，凝集原与凝集素有何区别ng)型基(jī)金主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估(gū)”概念股，但在一(yī)季度(dù)买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也显示，一季度主动偏股型公募基(jī)金对港股央国企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持股总市值占(zhàn)港股持股总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特(tè)色(sè)估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影响基金公(gōng)司的投研，落(luò)实到日常的投研流程(chéng)和(hé)实(shí)践之中，不少基金(jīn)公司在加大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国(guó)央(yāng)企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究员过去对(duì)国央企的固(gù)定思维，需要(yào)实地考察国(guó)央企，并(bìng)且需要利(lì)用当前国央企(qǐ)愿意交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通(tōng)基金(jīn)在行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的(de)的成果，了(le)解国(guó)央企经营(yíng)思路(lù)和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入学(xué)习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体制机(jī)制、行业(yè)产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国元素(sù)和(hé)发展阶段特(tè)征，“中特估(gū)”应该是在此基础上(shàng)构建的具有时(shí)代特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新的提(tí)法，但是这(zhè)个概(gài)念所涉(shè)及到的(de)行业和公(gōng)司，一直在发生的(de)变(biàn)化(huà)。”万家基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章(zhāng)恒(héng)表示，万(wàn)家基(jī)金(jīn)一直非常(cháng)关注传统产业的(de)变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域(yù)，因(yīn)此也是一定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会(huì)的(de)。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估值体系是资本(běn)市(shì)场使命(mìng)，投(tóu)资者需要学习领会并(bìng)针(zhēn)对原有的估值体系(xì)进行(xíng)改(gǎi)造，以适应(yīng)现实的需要(yào)。明确该体系的框架是第(dì)一位的工作，合理设置(zhì)指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终该体(tǐ)系能否具备长期价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值(zhí)是(shì)很大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化认(rèn)可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国民经济的(de)支柱，国(guó)企央企发展要符(fú)合(hé)国家战(zhàn)略发展发(fā)向，更需(xū)要承担社会公共责任(rèn)等。而这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认(rèn)为，对(duì)于国(guó)央企的估值方(fāng)式要充分体现企业的社(shè)会价(jià)值与国(guó)家战(zhàn)略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值(zhí)评价体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家战略发(fā)展的价值(zhí)？首要任务就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变从以私人股(gǔ)东权益(yì)出发，现(xiàn)金流(liú)折现为主要(yào)方法的单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整体价(jià)值观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分(fēn)体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言(yán)，近(jìn)年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系(xì)不(bù)断探索，结(jié)合国(guó)际通用(yòng)规(guī)则，目前已经形成了(le)初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特(tè)估”应(yīng)该是注重企业价值的可持(chí)续估(gū)值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工(gōng)和社会(huì)责任等(děng)要(yào)素对企业稳健(jiàn)成长的重大意(yì)义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续增长(zhǎng)的盈利(lì)、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高(gāo)估值定价模型的(de)科学性(xìng)和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编(biān)制、策略(lüè)构建等(děng)实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资(zī)产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选基金(jīn)经理李欣更细致分析在估(gū)值思维(wéi)、估值结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的(de)方法和指标上，他认为其包括(kuò)产业链上下(xià)游(yóu)的(de)衡量、全要素成本(běn)等(děng)，以及在(zài)纵向和横向(xiàng)上的(de)研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续(xù)发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素(sù)在对估值(zhí)结论和判断的影响上(shàng)，也(yě)使得中(zhōng)国(guó)特色的(de)估值(zhí)体系与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的(de)变化，还(hái)有估值结论(lùn)和估(gū)值判断的变化，都是为了(le)更好地(dì)适(shì)应(yīng)中国(guó)的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直言(yán)，这需要(yào)在实践中进(jìn)行探索，目前(qián)尚没有公认的(de)指标(biāo)可(kě)以(yǐ)使(shǐ)用(yòng)。

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