“现在的房(fáng)地产(chǎn)很难再出(chū)现(xiàn)像(xiàng)过去十年的系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙人、首(shǒu)席经济(jì)学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化的愈加(jiā)明显，让机(jī)构和投资者的关(guān)注(zhù)度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无(wú)论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了(le)最底部，而且是反复地杀(shā)到了底部，再往下的(de)空间已(yǐ)经不大了(le)。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重要参(cān)考

　　那(nà)么如(rú)何(hé)寻找房(fáng)地产(chǎn)个股的(de)阿(ā)尔(ěr)法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选(xuǎn)择，需(xū)要非(fēi)常小心，避免选了半(bàn)天，标(biāo)的公司出现爆(bào)雷的情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪灏指出(chū)，需(xū)要满足以(yǐ)下三个基(jī)准：有大(dà)的(de)国(guó)资(zī)背(bèi)景的(de)、杠杆(gān)率较低的(de)、此前(qián)没(méi)有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房(fáng)地产(chǎn)的开发资金(jīn)来(lái)源，可(kě)以(yǐ)发(fā)现，其(qí)实(shí)银行的信贷倾(qīng)向是不太(tài)愿意给房企贷款的，房企的主要资金来(lái)源来自新盘的(de)销售。但今年(nián)新房的销(xiāo)售(shòu)情况相较一般。再关注一(yī)下，哪(nǎ)些房企能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其实主要还是那些有国(guó)企背(bèi)景的房企(qǐ)，民营房(fáng)企相对(duì)比较(jiào)困难，所(suǒ)以(yǐ)整个(gè)行业出现了一个很(hěn)明显的(de)分(fēn)化，无论是在销售，还是融(róng)资(zī)等各个方面(miàn)都非常明显。现在有国资背(bèi)景(jǐng)的房企在资本市场表现相对(duì)较好，但没有国(guó)资背景的(de)民营房(fáng)企(qǐ)股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊(hào)扬则(zé)向《红周刊(kān)》表示，在房(fáng)地产行业内，我们(men)的逻(luó)辑(jí)是，“寻找最后(hòu)的赢(yíng)家”。而具体到如(rú)何(hé)挖掘，我们(men)会特别重视企(qǐ)业的(de)成本优势，更具体(tǐ)一点(diǎn)，就是它(tā)的(de)净(jìng)借贷水(shuǐ)平（净负债率）是不是行业(yè)内的最低水平；利润率是不是行业内(nèi)最(zuì)高的；融资成本是否是行业内最低的；建安成本是否也是业内最低的；这(zhè)些都是我们看重的一(yī)家房企(qǐ)的综(zōng)合成本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时(shí)满足上述条(tiáo)件的房(fáng)企并不(bù)多。即便是(shì)在(zài)国(guó)央企中，仍有部分房企出现了(le)“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐(zhú)渐恶化(huà)的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整理发(fā)现，截至2022年末(mò)，天房发展(zhǎn)、陆(lù)家嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国武夷等国央企(qǐ)“三(sān)道红线”全(quán)踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展(zhǎn)、京投发展、光明(míng)地产(chǎn)、云南城投、首开(kāi)股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央(yāng)企房(fáng)企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道(dào)红线(xiàn)”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩张(zhāng)房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不难看(kàn)出，即便是有着较稳健(jiàn)特色(sè)的国央企(qǐ)房企，其财务指标称得上完(wán)全健康的仍是少数。而更加值得注(zhù)意的(de)是，在(zài)2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企开始大(dà)举扩张(zhāng)。而这(zhè)无疑又(yòu)进一步考验着国央(yāng)企的资(zī)金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张(zhāng)速度的(de)张弛(chí)有(yǒu)度尤(yóu)为重要，节(jié)奏(zòu)把握准确(què)，有助于房企储备优质(zhì)“弹药(yào)”；但过于乐(lè)观(guān)的预(yù)判未来市场(chǎng)，以及过于激进的扩(kuò)张拿地节(jié)奏也有可能让(ràng)房(fáng)企(qǐ)重蹈此(cǐ)前的(de)高杠杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年开始到(dào)2021年，连(lián)续4年的(de)净借贷比例都(dōu)维持(chí)在33％左右，完全没有增加(jiā)杠杆比例(lì)。而到2022年，这(zhè)家房企明显感(gǎn)觉(jué)到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负(fù)债率也由此前的33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨了接(jiē)近(jìn)三分之一。与(yǔ)此同时(shí)，该(gāi)房企(qǐ)新购(gòu)入地块也(yě)实现了快速的(de)开盘利(lì)用率，预计今年会有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一方面，在于它本(běn)身储备(bèi)了很多弹药(yào)，去(qù)年拿地超1000亿元(yuán)，且其中(zhōng)一半在(zài)一(yī)线城(chéng)市，另外一(yī)半也主要(yào)集(jí)中(zhōng)在(zài)强二线和二线城市(shì)；另一(yī)方面，它的扩张是有(yǒu)节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道(dào)，与之(zhī)相反(fǎn)，有些房(fáng)企(qǐ)的扩张(zhāng)速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企(qǐ)业的影(yǐng)子。虽(suī)然(rán)说(shuō)，见到机会时要出手，但出手的章法仍要(yào)小心，如(rú)果负债率扩张得太快，但(dàn)未来的两年市场(chǎng)没有想象得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一(yī)家房(fáng)企的扩张速(sù)度(dù)是否激(jī)进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示(shì)，主要还(hái)是看房企的净负债率水平(píng)，在(zài)我看来，这个(gè)比(bǐ)例如(rú)果超过(guò)60％，就是扩张(zhāng)得(dé)过(guò)于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要比“三(sān)道红线”对房企的净负债率要求(qiú)不得高于100％要更加(jiā)严(yán)格(gé)。陈(chén)昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度并没有(yǒu)那么快，所以要(yào)规避(bì)公(gōng)司(sī)净负(fù)债率提高到一个(gè)比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对(duì)在(zài)2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳(shū)理发(fā)现，中交地产、中国(guó)金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其中，中交(jiāo)地产净负债(zhài)率(lǜ)持续(xù)居高不下，在(zài)2020年(nián)至2022年期间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科(kē)A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集(jí)团等房企在(zài)践行较(jiào)积极(jí)的(de)拿地策略的同(tóng)时，也(yě)较好地控(kòng)制(zhì)了公(gōng)司的扩张速(sù)度与净负(fù)债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)（见(jiàn)附表）。

　　滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)等个别民营房(fáng)企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同一筛(shāi)选标(biāo)准来看国(guó)央企与民营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央企(qǐ)确实会(huì)更胜(shèng)一筹(chóu)。如国央企的(de)融资(zī)成本更(gèng)低，融资(zī)渠道也更顺畅，能够做到想融就(jiù)融，这样，国央企(qǐ)自然而(ér)然(rán)就具有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机(jī)构更加看好国央企(qǐ)，但(dàn)这也并不(bù)意(yì)味(wèi)着，民营企业中(zhōng)就没(méi)有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》梳理发现，仍(réng)有(yǒu)少(shǎo)数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据(jù)2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流通(tōng)股东中新进了(le)“中(zhōng)国工商银行股份有限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型证券投(tóu)资基金”“全国社保基金(jīn)一(yī)一(yī)六组合(hé)”等。

　　除(chú)此之外，自2021年(nián)开始，百亿(yì)私募珠海阿巴马(mǎ)资(zī)产(chǎn)管(guǎn)理有限公司就长期持(chí)有(yǒu)滨江(jiāng)集团。根据(jù)一季报，该(gāi)资产公司的几(jǐ)只产(chǎn)品合计(jì)持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和(hé)其(qí)自(zì)身的基本面表(biǎo)现存(cún)在一定关系。2020年以来(lái)的近三年时(shí)间，房地产市场(chǎng)整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是(shì)表(biǎo)现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储、股价表现等多维度(dù)都表现了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期间，滨(bīn)江(jiāng)集团扣非(fēi)归母净(jìng)利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报(bào)，今年(nián)一(yī)季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地(dì)产(chǎn)“青铜时代”仍(réng)能保持自身业绩的持续增长，和(hé)滨(bīn)江集团扎根杭州(zhōu)的战略(lüè)布局关系密切(qiè)。根据(jù)2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团有近七成营收(shōu)来自杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地(dì)区的营收(shōu)比重(zhòng)只占(zhàn)到近六成。近三年持续稳(wěn)居杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时，滨江集团在杭州的土储补充(chōng)同样(yàng)较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地(dì)金额依(yī)次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元(yuán)、479.4亿(yì)元，同样持(chí)续(xù)稳居(jū)杭州的(de)本(běn)土第(dì)一。

　　而(ér)滨江集团在杭州(zhōu)的较突出表现，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企排名已(yǐ)冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月(yuè)，滨(bīn)江集(jí)团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列(liè)房企(qǐ)第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻(fān)了超一(yī)倍以上，而近期，滨江(jiāng)集(jí)团更是迎(yíng)来多家机(jī)构的集中调(diào)研。滨江集团发布公告表示，公(gōng)司于5月10日(rì)接受了(le)信达证券、金鹰基(jī)金、建(jiàn)信养(yǎng)老、新华养老等18家机构调研。

　　产(chǎn)业链布(bù)局重点移至(zhì)存(cún)量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开发(fā)只(zhǐ)是房(fáng)地产产(chǎn)业链上(shàng)的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等材(cái)料供应(yīng)商(shāng)，而下游(yóu)应用行业主(zhǔ)要(yào)包括中(zhōng)介服务(wù)、家用电器(qì)、物业管理(lǐ)、家居用(yòng)品。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的采访，房地(dì)产开发环节与上游材料(liào)端息(xī)息相关，新(xīn)盘(pán)开(kāi)工(gōng)不足导致上游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地产行(xíng)业在进入存量房(fáng)时代，所以对地产(chǎn)产业链，尤其(qí)是偏消苹果app内购买什么意思 苹果app内购买项目可以关闭吗费属性(xìng)的家装家居领域，我们相对(duì)看好，因(yīn)为居(jū)民保(bǎo)有的住房规(guī)模越来(lái)越大，随着时间的(de)增加(jiā)，内(nèi)装更新的需求也(yě)会(huì)越来(lái)越多。美(měi)国过去的数据充分说明了这一点(diǎn)，在新房(fáng)销售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却(què)一直都很好。对于(yú)地产产业链，我(wǒ)们相对看好和内(nèi)装相关的行业，例如消(xiāo)费建材、家居(jū)装饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游(yóu)细分中相关赛(sài)道龙头年内(nèi)表(biǎo)现(xiàn)的(de)统计，目(mù)前(qián)暂居前两位的都(dōu)是来自家纺赛(sài)道的公司，它们(men)分别是富安娜和水(shuǐ)星家(jiā)纺，特(tè)别是前者在月线连收(shōu)七(qī)根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜(nà)主(zhǔ)要(yào)从事纺(fǎng)织家居(jū)、睡(shuì)眠家居、生活(huó)类产品的研发、设计、生产及销(xiāo)售(shòu)，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而(ér)乐”和(hé)“酷奇智(zhì)”自有品牌(pái)。第(dì)一季度报告显(xiǎn)示(shì)，报告(gào)期(qī)内，富安娜(nà)实现营业收入(rù)约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市(shì)公司一季报的十(shí)大(dà)流(liú)通股股东来看，能够(gòu)发现该股(gǔ)早已成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包(bāo)括公募的中欧(ōu)价值发现、中欧潜力(lì)价(jià)值、工银(yín)瑞(ruì)信灵(líng)动(dòng)价(jià)值、宝(bǎo)盈新(xīn)价值和私募的明(míng)河(hé)2016，都在其中(zhōng)出现，占据(jù)了半壁江(jiāng)山。需要强调(diào)的是，中欧的两只基金都是(shì)价值(zhí)派(pài)基金经理曹(cáo)名长在管的产品，首季其同时重仓的(de)房地(dì)产产业链(liàn)股(gǔ)票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经(jīng)风光(guāng)一(yī)时的家居板块(kuài)也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等多(duō)因素一度沉寂，不过好在困境反(fǎn)转露出曙光(guāng)，家居板块中年内表现最好的是志(zhì)邦家居。同(tóng)一时间(jiān)段，该股年内(nèi)上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看，无论是(shì)营收还(hái)是归母(mǔ)净利润，公司都实现了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一(yī)季报中(zhōng)他管理的广发策略(lüè)优选和广发(fā)安宏回报均增加(jiā)了持股，而这(zhè)两(liǎng)只产品(pǐn)也成为志邦家(jiā)居十大流通股股(gǔ)东中仅(jǐn)有(yǒu)的两只公募。有意(yì)思的(de)是，他(tā)似乎对于定(dìng)制家居类(lèi)标(biāo)的情有独钟，在另(lìng)一家赛道公(gōng)司(sī)金(jīn)牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十大流(liú)通股股东，其也(yě)成为他的独门(mén)重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去(qù)家居家纺外(wài)，下游的物(wù)业股(gǔ)也越来越被机构所(suǒ)青睐(lài)，不过这(zhè)类标的大多在香港(gǎ苹果app内购买什么意思 苹果app内购买项目可以关闭吗ng)上市，如(rú)何选择成为难题(tí)。对此，前述上海公募基金经理举(jǔ)例分析：“物业服务不是(shì)一个高毛利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司还是希(xī)望挣的是(shì)市场(chǎng)化应该(gāi)挣(zhēng)的钱，以我曾经(jīng)买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘占比是比较高(gāo)的，每年到(dào)期的合(hé)同(tóng)里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的(de)大部分项(xiàng)目到期之后，经过两三轮合同周期(qī)还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能做到产品提价的公司很少，因为(wèi)物业公司很(hěn)容(róng)易一(yī)开始(shǐ)是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安这些(xiē)固(gù)定人员成本的年度(dù)增长，不过服务没有(yǒu)特别好，客(kè)户没有那么满意，能(néng)做到提价难度是非常大的。但是该公司能在业(yè)内做到(dào)到期(qī)之后提价率比较高，这跟它的定位(wèi)和比(bǐ)较好的服(fú)务是有关系(xì)的(de)。”他进一步强调。

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