文(wén)丨(gǔn)明明 章立聪 余经纬

　　跨季(jì)结(jié)束后(hòu)资金利率自(zì)低位(wèi)持续上行，即(jí)便税期结束，资金利率却仍未回(huí)落(luò)，反而进一步走高(gāo)。我们认为主(zhǔ)要是源于：①货币政策力度边际(jì)转弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷投放情况较好(hǎo福建省面积多少万平方公里 福建省是南方吗)，导(dǎo)致银行资(zī)金融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加(jiā)。考虑假(jiǎ)期和月末(mò)因素，预计短期内(nèi)，资金(jīn)利率下(xià)行空(kōng)间(jiān)有(yǒu)限，波(bō)动幅度加大，建议投资者关注资金面的边际变化，警惕流(liú)动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资(zī)金(jīn)利率持续上行。

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金利率自低位持(chí)续上行，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然(rán)而税期结束(shù)后却并未回落，4月(yuè)21日(rì)冲(chōng)高(gāo)至2.27％，隔(gé)夜利率上行(xíng)幅度更大(dà)。从(cóng)隔夜利率角度观察，银行与(yǔ)非(fēi)银机构(gòu)间(jiān)流动(dòng)性分层现象弱化；此外，隔夜利率(lǜ)与7天利率(lǜ)的期限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们认为(wèi)税期结束，资金(jīn)不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力(lì)度边际转弱。

　　稳(wěn)健(jiàn)的(de)货币政策坚持以我为主、稳字(zì)当头，保持货币信贷合理增长，确保利率水平(píng)合(hé)适(shì)，在追求经济提(tí)振的(de)同(tóng)时，也注重防范市场过热带来的金融风险(xiǎn)。在满足(zú)广义(yì)流动(dòng)性供(gōng)需匹配的前提(tí)下，货(huò)币工具力(lì)度可能会(huì)有(yǒu)所回摆(bǎi)。从央行的具(jù)体操作上来(lái)看，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购投放(fàng)低(dī)量操作，结构性工具(jù)“有(yǒu)进(jìn)有退(tuì)”，均(jūn)预示(shì)后续(xù)政策将(jiāng)更加“精(jīng)准(zhǔn)有力(lì)”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资(zī)金融出(chū)意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是(shì)缴税大月，因(yīn)此走款可能对银行间流(liú)动性(xìng)带(dài)来(lái)了(le)一(yī)定的(de)压(yā)力。此外(wài)，参(cān)考近期票据利率走(zǒu)势，预计信贷(dài)增速较一季度将(jiāng)会有所放(fàng)缓，但4月预计(jì)仍将(jiāng)保(bǎo)持(chí)同(tóng)比多增(zēng)的(de)态势。税期缴款叠(dié)加信贷(dài)投放(fàng)，银行系统整体资金(jīn)流出，因此向同业融(róng)出的(de)意愿和能力有所降低。

　　福建省面积多少万平方公里 福建省是南方吗trong>▍其三，资金较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏(mǐn)感度(dù)增(zēng)加，且投资(zī)者对(duì)于未来一(yī)个月资(zī)金(jīn)利(lì)率上行的担(dān)忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和我(wǒ)们测(cè)算的杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资金收紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历(lì)史相对(duì)积极的水(shuǐ)平，导(dǎo)致债市敏(mǐn)感度增加。此外投资者(zhě)对货币政策(cè)力度以及跨月资金(jīn)面情况仍存担(dān)忧，使得市场(chǎng)上对(duì)于未(wèi)来一个月内资金价格上行的(de)预期更为强烈(liè)。

　　▍后市(shì)展望：五一假期临近，回购资(zī)金的期(qī)限(xiàn)被动拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月末往往财政集(jí)中支(zhī)出(chū)，向市场(chǎng)释放资金(jīn)；但跨月(yuè)前(qián)夕(xī)银行资金融出意(yì)愿(yuàn)一(yī)般较低，预计资金波动幅(fú)度较大。对(duì)于债市而言(yán)，短期(qī)交(jiāo)易主线或延续政(zhèng)策(cè)与基本面预期交易，预计利率以震(zhèn)荡(dàng)走势为主(zhǔ)，建议投(tóu)资者关注资金(jīn)面的(de)边(biān)际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍风险(x福建省面积多少万平方公里 福建省是南方吗iǎn)提(tí)示：

　　央行货(huò)币政策不及预期；经(jīng)济复苏节奏不及预期；银行间市(shì)场流(liú)动性过快收紧。

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