5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF发布公告称(chēng)，其累(lèi)计有效认(rèn)购(gòu)申请份额(é)总额超(chāo)过(guò)20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公(gōng)告(gào)体现出市场对(duì)这一“中特估”主题的(de)追捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关(guān)注度非常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底及(jí)今年一(yī)季度(dù)，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关注(zhù)焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研(yán)人士(shì)，解析“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极(jí)追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央(yāng)企主题基金发行(xíng)，市场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将(jiāng)获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化(huà)因素就是积极推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认(rèn)为确实会成(chéng)为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面(miàn)、资金(jīn)面、政策(cè)面(miàn)都在向好，下半年，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表(biǎo)示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建就(jiù)表示，近期密(mì)集(jí)申报的国央企主题基(jī)金主要(yào)涉及(jí)“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引(yǐn)领”、“现代能(néng)源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局(jú)可以(yǐ)更好支持央国企的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题基金申报和(hé)发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资(zī)金，有(yǒu)望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积极布(bù)局央国企(qǐ)主题基金，一方面是因为新(xīn)一轮深化(huà)国(guó)企改革的大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概(gài)念，央国企上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸(tū)显，该(gāi)主题的(de)基金将为投资者(zhě)提供(gōng)更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基(jī观摩和观看的区别和联系，观摩和观看的区别在哪)金行业高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资(zī)本市(shì)场改革、服务实体经济(jì)和(hé)国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的(de)和板块带来增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有望(wàng)成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市(shì)场中变赛道(dào)

　　积极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构(gòu)性行情明显，中特估(gū)和人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而(ér)新(xīn)能(néng)源等前期(qī)热门赛道股(gǔ)冷却，在(zài)此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直(zhí)言，自(zì)己(jǐ)目前重(zhòng)点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主要是央企(qǐ)或地(dì)方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面在今年会有重大(dà)的向上变化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今(jīn)年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进入一(yī)个提质(zhì)增效、释放(fàng)业(yè)绩(jì)的过程(chéng)。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是(shì)过去5年10年(nián)改革的成果，是(shì)非常基(jī)本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中(zhōng)特估的(de)投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来(lái)三(sān)年分两个阶段(duàn)。”融通红利(lì)机会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年(nián)以数(shù)字经济和“一带一路”的主题普涨性(xìng)机(jī)会为主(zhǔ)，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会(huì)。第(dì)二阶段是未来两(liǎng)年(nián)，在主题性(xìng)机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶层设计对(duì)国央经营(yíng)管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随(suí)之(zhī)改变是一个慢变量，会在(zài)未来(lái)两年体现(xiàn)在(zài)每一个(gè)央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调，目前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显著正向变化的个股(gǔ)提前进行(xíng)布(bù)局，比如医药(yào)和(hé)消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经(jīng)显露出不少基金在行动。国金证券研究所数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年年(nián)报前(qián)十大(dà)重仓(cāng)股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股(gǔ)的(de)市值占2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏(piān)股型公募基金对(duì)港股央国企的(de)持股市(shì)值比重达到2019年以来的新高，港股央国(guó)企持股总(zǒng)市值占港股持股总市值的比(bǐ)重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司(sī)的投研(yán)，落(luò)实到日常的投(tóu)研(yán)流程和实践(jiàn)之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司(sī)在加(jiā)大投研力量，更(gèng)有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基(jī)金(jīn)经(jīng)理何龙(lóng)就介绍，一方(fāng)面，从顶层(céng)设(shè)计(jì)改变研究员过(guò)去对国央企的固定思维，需要实(shí)地考察国央(yāng)企，并且需(xū)要利用当前国央企愿意交流的契机(jī)，多花精力(lì)去进行跟踪发(fā)现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通基(jī)金(jīn)在行(xíng)动上，要(yào)求研(yán)究员将自己所覆盖(gài)行(xíng)业的所有国央企构建专门的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研的的(de)成果(guǒ)，了(le)解国央企经营(yíng)思路和财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼(wā)地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈(tán)到“认识(shí)”上的重视。他表示(shì)，通过深入学习(xí)，对(duì)“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市(shì)场(chǎng)体制(zhì)机制、行(xíng)业产业结构(gòu)、主体(tǐ)持续发展能(néng)力等方面所体现的(de)鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此基础(chǔ)上构建的具有(yǒu)时代特征和中国(guó)特色、符(fú)合国家战略(lüè)导向的(de)估(gū)值体系，而不是简单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的(de)提法，但是这(zhè)个(gè)概念(niàn)所涉及到的行业(yè)和公司，一直在发生的(de)变(biàn)化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基金(jīn)一(yī)直非(fēi)常关注传(chuán)统产(chǎn)业(yè)的变(biàn)化，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定(dìng)能够抓(zhuā)住(zhù)中特估这波行(xíng)情(qíng)的机会的。同(tóng)时(shí)，随(suí)着(zhe)时(shí)局的变化，也在增加相关行(xíng)业(yè)的(de)研究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基(jī)金首席经(jīng)济学(xué)家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极(jí)践行中国特色的估值体系(xì)是资本市场使命(mìng)，投资(zī)者需(xū)要学(xué)习领会并针对原(yuán)有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实(shí)的需要(yào)。明确观摩和观看的区别和联系，观摩和观看的区别在哪(què)该体(tǐ)系(xì)的框架是第(dì)一(yī)位的工(gōng)作，合理设置指标也(yě)非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终该体系能(néng)否具备长期(qī)价(jià)值的基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大的认知(zhī)误区，市(shì)场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民(mín)经(jīng)济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展要符合国家战(zhàn)略(lüè)发展发向，更需要承担社会公共责任等(děng)。而这些都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金(jīn)经理认为，对于国(guó)央企的估值方式要充分体(tǐ)现企业(yè)的社(shè)会(huì)价(jià)值与国家战(zhàn)略(lüè)价值，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价(jià)值(zhí)、符合国家战略发(fā)展的(de)价值？首(shǒu)要任务就构建(jiàn)中国特(tè)色的价值评(píng)价体系，改变从以(yǐ)私(sī)人(rén)股(gǔ)东(dōng)权益出(chū)发(fā)，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要方法的(de)单(dān)一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价(jià)值观(guān)念、纳入(rù)中国特(tè)色的(de)ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业的(de)社会价(jià)值与国(guó)家战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言，近(jìn)年来(lái)国(guó)资委指导国内团队对于中国特色ESG披(pī)露(lù)与评价体(tǐ)系不断探(tàn)索，结(jié)合国际通用规(guī)则(zé)，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价(jià)体(tǐ)系，其中(zhōng)包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅也认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是注重(zhòng)企业价(jià)值的可持续估值，要重视(shì)股东、员工和社会(huì)责任等要素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳(wěn)定的现(xiàn)金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈利(lì)、科技(jì)创新对提升企业内在(zài)价值的积极作用(yòng)，这样有利(lì)于提高估值(zhí)定价(jià)模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构(gòu)建等实务工作中，都有成熟的量化(huà)指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营业(yè)现金比(bǐ)率、资(zī)产负债率、研发经费(fèi)投(tóu)入强(qiáng)度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣更细致分析在估(gū)值(zhí)思(sī)维观摩和观看的区别和联系，观摩和观看的区别在哪、估值结论、估值判断上(shàng)有变(biàn)化，尤其是估(gū)值(zhí)的方法和(hé)指标上，他认(rèn)为其包括产(chǎn)业链上下(xià)游的衡量、全要素(sù)成本等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横(héng)向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种因素与(yǔ)企业价(jià)值的关系(xì)。这些因素(sù)在对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得中国特色的(de)估(gū)值体系与传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值结论和估值判断(duàn)的变化，都(dōu)是(shì)为了(le)更好地适应(yīng)中国的市(shì)场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合(hé)理的(de)企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没有公认(rèn)的(de)指标可以使用。

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