文丨明明 章(zhāng)立(lì)聪 余(yú)经纬

　　跨季结束(shù)后资金利(lì)率自低位持续上行，即(jí)便税期结束，资(zī)金(jīn)利率(lǜ)却仍(réng)未回落，反(fǎn)而进一步走(zǒu)高。我们(men)认为主要(yào)是源于：①货币政策(cè)力度边际(jì)转弱(ruò)；②税期(qī)走(zǒu)款叠加4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意(yì)愿与能力降低。③资(zī)金较(jiào)为拥挤导致(zhì)债市(shì)敏感度增加。考(kǎo)虑假期和月(yuè)末因素，预计短(duǎn)期(qī)内，资金利率(lǜ)下行空间有限，波动幅度(dù)加大，建议(yì)投资者关注资金面的边际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理(lǐ)的(de)影响。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结(jié)束(shù)后资金利率自低位持(chí)续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行(xíng)，然(rán)而税期(qī)结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率(lǜ)上行幅度更大(dà)。从隔(gé)夜利率角度(dù)观察，银行与非银机(jī)构间(jiān)流动性(xìng)分(fēn)层(céng)现象弱(ruò)化；此外(wài)，隔夜利率(lǜ)与7天(tiān)利率的(de)期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期结束，资金不(bù)松，主要有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力(lì)度边际(jì)转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货(huò)币政策坚持以我(wǒ)为主、稳字当头，保持货币信贷合(hé)理增长，确保利率水平合适(shì)，在追(zhuī)求经(jīng)济提振的同时，也注重防范市场过(guò)热带(dài)来的金融风险。在满足广义(yì)流动性(xìng)供需(xū)匹配的前提下，货币(bì)工(gōng)具力(lì)度可能会有(yǒu)所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增量续做，逆(nì)回购投放低量(liàng)操(cāo)作，结构(gòu)性(xìng)工具“有进(jìn)有退”，均预示后续政(zhèng)策(cè)将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好(hǎo)，导致银行资金(jīn)融出意愿与(yǔ)能力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大(dà)月，因此走款可能对银行间流动(dòng)性(xìng)带来了一定(dìng)的(de)压力(lì)。此(cǐ)外，参(cān)考(kǎo)近(jìn)期票据利率走势，预计信贷增速(sù)较一季度(dù)将会有所放缓，但4月预计(jì)仍将保持同(tóng)比多增(zēng)的(de)态势。税期(qī)缴款叠加信(xìn)贷投放，银行(xíng)系统(tǒng)整体资金流出，因此向同业融上尉是什么级别，上尉是连长还是营长出的(de)意(yì)愿和能(néng)力有所降低(dī)。

　　▍其三，资(zī)金较为(wèi)拥挤可能会导(dǎo)致债市脆弱性和敏(mǐn)感度增(zēng)加，且投(tóu)资者对于未来一(yī)个月资(zī)金利率上行的担忧增加。

　　从质(zhì)押式回(huí)购(gòu)成(chéng)交量和(hé)我们测(cè)算的杠杆率来(lái)看，虽(suī)然上(shàng)周受资金收紧影响，加杠杆情绪有所降(jiàng)温，但依(yī)然(rán)处于(yú)历史相对积极的水平，导致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。此(cǐ)外投(tóu)资者对货币政策力(lì)度以及跨月资金面情况仍存(cún)担忧，使得市场上对于未来一(yī)个月(上尉是什么级别，上尉是连长还是营长yuè)内资金价格上行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回(huí)购资金(jīn)的期(qī)限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末(mò)往往财政集(jí)中支(zhī)出(chū)，向市场释放(fàng)资金(jīn)；但跨月前(qián)夕银行资金融出意(yì)愿一般(bān)较低(dī)，预计资金波动幅度较大。对于债市(shì)而言(yán)，短期交易(yì)主线或延(yán)续政策(cè)与(yǔ)基本面预期(qī)交易，预计利率以震(zhèn)荡走势为主，建(jiàn)议投资者关注(zhù)资(zī)金(jīn)面(miàn)的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸管理的(de)影响(xiǎng)。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货币政策不及预(yù)期；经济复(fù)苏节奏(zòu)不及预(yù)期；银行间市场流动性过快收(shōu)紧。上尉是什么级别，上尉是连长还是营长p>

未经允许不得转载：绿茶通用站群 上尉是什么级别，上尉是连长还是营长