来源：梁中华(huá)宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表(biǎo)。坚(jiān)持加息的关(guān)键仍(réng)是(shì)通胀压力太大(dà)。

　　本次美联(lián)储声明较3月有(yǒu)何变化(huà)？第一，重申经济(jì)依然(rán)稳健，表述修改为“一季度经济(jì)温和增长，就(jiù)业强劲，失业率在低位”。第二，重申美(měi)国银行稳健，明确银(yín)行(xíng)风险(xiǎn)导致家(jiā)庭和(hé)企业信贷的(de)收紧。第三，重申通胀(zhàng)压力，“通货膨胀仍然很高，委(wěi)员会仍然高度关注通货膨胀风险”。第四，修改货币(bì)政策表述，重申“委员会(huì)评(píng)估货(huò)币政策的滞后(hòu)影响”，删除“委员会预计一些(xiē)额外(wài)的(de)政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威尔有何(hé)表态？关于经(jīng)济(jì)，认为经济可能面临来(lái)自紧(jǐn)缩信贷的(de)阻力，其影响还(hái)需要(yào)时间(jiān)来体现；预计美国经(jīng)济温和(hé)增长，有可能(néng)避免衰退，或者(zhě)是温和衰退。关(guān)于加息，本次加息(xī)依然是共识；认为原则上不需(xū)要利率(lǜ)提高那么高，正在评估(gū)是否达到限制性水平(píng)，认为或(huò)已经达(dá)到（或已经接(jiē)近达到）。关于降息，强(qiáng)调劳(láo)动力市(shì)场在走弱，但依然强劲，薪(xīn)资水(shuǐ)平仍高(gāo)；通胀有(yǒu)所(suǒ)缓和，但依然高企，远高于(yú)目(mù)标(biāo)，降低通胀仍需(xū)较长时间，当前降当兵至少要当几年才可以退伍呢，当兵至少当几年才能退伍(jiàng)息并不(bù)合适。关于(yú)银行和债务(wù)上限，强调(diào)地区性银行(xíng)发挥非(fēi)常重(zhòng)要的作用(yòng)，不希望大(dà)型银行(xíng)进行大规模收购(gòu)，银(yín)行业总体上有(yǒu)所(suǒ)改(gǎi)善，美(měi)国银行(xíng)系(xì)统(tǒng)健康(kāng)且具有弹性。强调应(yīng)及时提高(gāo)债务上限。

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　　如期(qī)加(jiā)息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决定加息25BP，上调联邦(bāng)基金利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以(yǐ)来的高(gāo)点(diǎn)。此外，上调准备金余额利率(lǜ)（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上(shàng)调隔夜回(huí)购利率至5.25％。

　　按计(jì)划缩表(biǎo)，美联储将继续(xù)减持美国(guó)国债、机构债务和机(jī)构抵押贷款支(zhī)持证券，上(shàng)限(xiàn)为950亿美元（600亿美元(yuán)国债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联储坚持(chí)加息的关键(jiàn)仍在于通胀(zhàng)压力(lì)较大。例如，3月(yuè)美国核心通(tōng)胀季调环比仍(réng)在0.4％的高位，且已经连续4个月处于高位；核心通胀年化(huà)同比(bǐ)也仍(réng)在4.9％，边际上并(bìng)没有明显降温。本轮加息是80年代以来最快的一次，10次便(biàn)累计加息500BP。

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　　加息或将(jiāng)结束(shù)

　　从声明(míng)来看，与2023年3月相比有(yǒu)哪些(xiē)变化？

　　关(guān)于(yú)经济(jì)方面，重申经济依然稳健。不过表述修改(gǎi)为“1季度经济(jì)活动以适度(dù)的速度(dù)增长，最(zuì)近几(jǐ)个月就业(yè)增(zēng)长强(qiáng)劲，失业率保持在低位”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通(tōng)胀压(yā)力。“通货膨胀(zhàng)仍然很高”、“委(wěi)员(yuán)会仍然(rán)高度关注(zhù)通货膨(péng)胀风(fēng)险(xiǎn)”、“致力于恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关(guān)于加(jiā)息方面，或将停止加息(xī)。重申委(wěi)员会将评估货币政策的滞后影响，“在确定额(é)外的(de)政策紧缩在(zài)多大程度上适合于随着时间的推移将通(tōng)货膨胀率恢复(fù)到(dào)2％时，委员会将考虑货币政策(cè)的累积紧缩(suō)，货币(bì)政(zhèng)策影响经济(jì)活动和通(tōng)货膨胀的滞(zhì)后(hòu)，以及经济(jì)和金融(róng)发展”。重(zhòng)点是删除了“委(wěi)员(yuán)会(huì)预计，一(yī)些(xiē)额外的(de)政策紧缩可能是适当的，以实现(xiàn)一种货币政策立场”，表(biǎo)明(míng)美(měi)联储加(jiā)息或将结束。

　　关于银行(xíng)风险(xiǎn)，重申美(měi)国银行稳健。“美国银(yín)行(xíng)体系稳健(jiàn)且富有(yǒu)弹性”；明(míng)确银行风险导致了家庭和企(qǐ)业信贷的收(shōu)紧（上一次表述为“可能”），重申这(zhè)对经济、就业和通胀的影响存(cún)在不确(què)定性(xìng)，“家庭(tíng)和企(qǐ)业信(xìn)贷(dài)条件收紧可能(néng)会拖累经济活动、就业(yè)和(hé)通胀，这些影响(xiǎng)的程度(dù)仍(réng)不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于(yú)经(jīng)济(jì)，仍期待“软着陆”。美联储主(zhǔ)席鲍威(wēi)尔(ěr)认为，经济可能面(miàn)临(lín)来自紧缩信(xìn)贷的(de)阻(zǔ)力，其影响还需要时间来体现（尤(yóu)其是住房和(hé)投(tóu)资领域）。不过(guò)明(míng)确(què)指(zhǐ)出，如果美国出现经济衰退，希望是温和的；强调，美国可能(néng)会出(chū)现轻微(wēi)的经济衰退。

　　关于(yú)加(jiā)息，或已经达(dá)到限制性水平。美(měi)联(lián)储在3月议息会议时，就已经在讨论停止(zhǐ)加息的问题；不过，鲍威尔指出本(běn)次(cì)加息依(yī)然是共识，所有人(rén)全票通(tōng)过，一些政策制定者谈到停止(zhǐ)加息，但不是(shì)本次会议。

　　对于未(wèi)来利率终点的问题(tí)，鲍威(wēi)尔认为(wèi)原(yuán)则上(shàng)不需要利率提(tí)高那么(me)高，正在评估是否达到限制性水(shuǐ)平，认为(wèi)或已(yǐ)经达(当兵至少要当几年才可以退伍呢，当兵至少当几年才能退伍dá)到了(le)限制(zhì)性水平（或已经接近达(dá)到），也就意味着(zhe)也许可以(yǐ)暂停(tíng)加息了(le)。后续(xù)政策(cè)变化的关键仍(réng)是(shì)审(shěn)视数(shù)据，尤其(qí)是通胀。

　　关于降息，当前(qián)并(bìng)不合适。鲍威尔强调(diào)，美国(guó)劳动(dòng)力市场在走弱，但依然强劲，失业率仍在低位，薪资水平仍高(gāo)，高于2％的通胀水平。整体通胀有所(suǒ)缓(huǎn)和，但依然高企，远高于目标水平(píng)，降低通胀仍需较长时间(jiān)，当前(qián)降息并不合适。

　　关于(yú)银行(xíng)风险，鲍威尔强调地区性银行(xíng)发挥非常(cháng)重要的作用，不希望大型银(yín)行进行大规模收购，银行业总体上有所(suǒ)改善，美国银行系统健(jiàn)康且具有弹性。银行危(wēi)机的影(yǐng)响程度目前尚(shàng)不确定(dìng)。

　　关于(yú)债务上限风(fēng)险，鲍威尔强调应(yīng)及时提高债务上(shàng)限，如(rú)果没有达成债务协议(yì)，经济后果“高度不确定”。此前，美国财政(zhèng)部长耶伦也强调，如果国会不尽早采取行动提(tí)高债(zhài)务上限，美国可能(néng)最早于6月1日出现债务违约。

　　由于美联邦政府触及31.4万亿美(měi)元(yuán)的法(fǎ)定举债上限，美国财政部于今年(nián)1月宣布(bù)采取特别(bié)措施，避(bì)免(miǎn)联邦政府发(fā)生债(zhài)务(wù)违约。美(měi)国国会预算办公室5月1日发(fā)布的最新报告显示，美国在(zài)6月初耗尽资(zī)金的风险(xiǎn)较之(zhī)前更高。

　　往前看(kàn)，美国银行风险演变成系统性(xìng)风险的(de)概率或有限，但中(zhōng)小银行破产或(huò)依然(rán)会出现。目前市(shì)场(chǎng)依然预期美联储6-7月(yuè)维持利(lì)率水平不变，9月(yuè)开始降息(xī)（概率达(dá)70％），年(nián)内至少降息50BP（概(gài)率达90％）。我们(men)认为，美(měi)国经济虽在下(xià)滑(huá)，但依然(rán)有韧性；美国通胀压(yā)力仍大，年(nián)内降息概率或较(jiào)低。

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