来源：梁中(zhōng)华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储(chǔ)如期加息25BP，并按计划(huà)缩表(biǎo)。坚持加息的关键仍是通胀压(yā)力太大。

　　本次美联储声明(míng)较3月(yuè)有何变化(huà)？第一(yī)，重申(shēn)经济依(yī)然稳(wěn)健，表述(shù)修改(gǎi)为(wèi)“一季度经济温(wēn)和(hé)增(zēng)长(zhǎng)，就业强劲，失(shī)业率在低位(wèi)”。第二，重申美国银行稳健，明确银行风险导(dǎo)致家(jiā)庭和(hé)企业信(xìn)贷的收紧。第(dì)三，重申通(tōng)胀压力(lì)，“通货膨胀仍(réng)然很(hěn)高(gāo)，委员会仍然高(gāo)度(dù)关注通货膨(péng)胀风险(xiǎn)”。第四，修改货币政策(cè)表述，重申“委员会评估货币(bì)政策的滞(zhì)后(hòu)影(yǐng)响”，删除(chú)“委员会预计一(yī)些额外(wài)的政策紧缩可能是(shì)适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济，认为经(jīng)济可能面临来(lái)自紧缩信贷的阻力，其影响还(hái)需要时(shí)间来体(tǐ)现；预计美国经济(jì)温(wēn)和增(zēng)长，有(yǒu)可能(néng)避免(miǎn)衰退，或者(zhě)是温(wēn)和衰退。关于加息，本次加息依(yī)然是共识；认为原则上不需要利率提高(gāo)那么高，正在评估是否达到(dào)限(xiàn)制性(xìng)水(shuǐ)平，认为(wèi)或已(yǐ)经达到（或已经(jīng)接近(jìn)达到(dào)）。关(guān)于降息，强调劳动力市场在走(zǒu)弱，但(dàn)依然强(qiáng)劲，薪资水(shuǐ)平仍(réng)高；通胀有所缓和，但(dàn)依然高企(qǐ)，远(yuǎn)高于目标，降低通胀仍需较长时间，当(dāng)前(qián)降息并不合(hé)适。关于(yú)银行和债务上限(xiàn)，强调地区性银行发挥非常重要的作用，不(bù)希望(wàng)大型银行(xíng)进行大规模收购，银行业总(zǒng)体上有所改善，美国银行系统健康(kāng)且具有弹性(xìng)。强(qiáng)调应(yīng)及时(shí)提(tí)高债务上限(xiàn)。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会(huì)议决(jué)定(dìng)加(jiā)息(xī)25BP，上调(diào)联邦基金(jīn)利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高(gāo)点。此(cǐ)外，上调(diào)准备(bèi)金余额利率(lǜ)（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购(gòu)利率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信(xìn)贷利率(lǜ)至(zhì)5.25％，上(shàng)调隔夜回(huí)购利率(lǜ)至5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美联储(chǔ)将(jiāng)继续减持美国(guó)国债、机构债务和(hé)机构抵押贷款支持证券，上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿(yì)美(měi)元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美联(lián)储坚持(chí)加息的(de)关键仍(réng)在于通胀压(yā)力较大。例如(rú)，3月美国核心通胀(zhàng)季调环比仍在0.4％的高位(wèi)，且已(yǐ)经连续4个月(yuè)处于高(gāo)位；核(hé)心通胀(zhàng)年化(huà)同(tóng)比也仍(réng)在4.9％，边际上(shàng)并没有明显降温。本轮(lún)加息是80年代以来最(zuì)快的(de)一次，10次便累计(jì)加息500BP。

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　　加息(xī)或将(jiāng)结束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年(nián)3月相比有哪(nǎ)些变(biàn)化？

　　关于经(jīng)济方面，重申经(jīng)济(jì)依然(rán)稳(wěn)健(jiàn)。不过表述修改为“1季度经济活(huó)动以适度的(de)速度增长，最(zuì)近几个月就(jiù)业增长强劲(jìn)，失(shī)业(yè)率(lǜ)保持在低位”。

　　关于通胀方面(miàn)，重申通胀压力。“通货(huò)膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度(dù)关注通(tōng)货膨胀风(fēng)险”、“致(zhì)力于恢复2％的(de)通胀目(mù)标(biāo)”。

　　关于加息方面(miàn)，或将停止加息。重申(shēn)委员会将评估货币政策的滞后影响，“在确定(dìng)额外的政策紧缩(suō)在(zài)多大程度上适合(hé)于(yú)随(suí)着(zhe)时(shí)间的推移(yí)将通货(huò)膨胀率恢复到2％时(shí)，委员会将考(kǎo)虑货(huò)币政(zhèng)策的累积紧(jǐn)缩，货币政策影响经济活动(dòng)和通货(huò)膨(péng)胀(zhàng)的(de)滞后，以及经济(jì)和金(jīn)融发展”。重点是(shì)删除了(le)“委(wěi)员会预(yù)计，一些额(é)外的政策(cè)紧(jǐn)缩可(kě)能是适当的，以实现一种货币政策立场”，表(biǎo)明美联储加息或将结束。

　　关于银行(xíng)风险，重(zhòng)申(shēn)美国银行稳健。“美国银行(xíng)体(tǐ)系稳健且富(fù)有(yǒu)弹性”；明(míng)确银行风险导致(zhì)了家庭和企(qǐ)业信贷的(de)收紧（上一次表述为“可能”），重申这对(duì)经济(jì)、就业和(hé)通胀(zhàng)的影(yǐng)响存在不确定性，“家庭和企业信贷条件收(shōu)紧可能会(huì)拖(tuō)累经济活动、就业和通胀(zhàng)，这些影响(xiǎng)的程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔有何(hé)表态(tài)？

　　关(guān)于经(jīng)济(jì)，仍(réng)期待“软着陆”。美(měi)联储主席鲍威尔认(rèn)为，经济可能(néng)面(miàn)临来(lái)自紧缩信(xìn)贷的(de)阻力，其影响还(hái)需要时(shí)间来体现(xiàn)（尤其是住(zhù)房和投资领域）。不过明确指出，如(rú)果美国出现经济衰退，希望(wàng)是温和(hé)的；强调(diào)，美国可能会出现轻(qīng)微的经济衰退。

　　关于加息，或已经达到限制性水平。美联储在3月(yuè)议(yì)息会议时，就已经在讨论停止加息的问题(tí)；不过(guò)，鲍(bào)威尔(ěr)指(zhǐ)出(chū)本次加息依(yī)然是(shì)共识，所有(yǒu)人全票通过(guò)，一些政策制定者谈到停止加息(xī)，但不是本(běn)次会(huì)议。

　　对于未(wèi)来利率(lǜ)终点的问题，鲍威尔认为原则上(shàng)不需要利率提高那么(me)高，正在评估是否达到限制性(xìng)水平，认为(wèi)或(huò)已经(jīng)达到了限(xiàn)制性水(shuǐ)平（或(huò)已经接近达到），也就意味着也许可以暂停加息了。后续政策变(biàn)化的(de)关键仍(réng)是审视数据，尤(yóu)其是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当前并不(bù)合适。鲍威(wēi)尔强调，美国(guó)劳动力市场在走弱，但依然强劲，失业率仍(réng)在低位，薪什么叫垂足和垂点，什么叫垂足四年级资水平(píng)仍高(gāo)，高于(yú)2％的通胀(zhàng)水平。整体通(tōng)胀(zhàng)有所缓和(hé)，但依(yī)然(rán)高(gāo)企，远(yuǎn)高于目标水平，降低通胀仍需(xū)较长(zhǎng)时间，当前降(jiàng)息并不合适。

　　关于银行(xíng)风险，鲍威尔强调地区性银行发挥非(fēi)常重要的(de)作用(yòng)，不希望大型银行进(jìn)行大规模(mó)收购(gòu)，银行业总体上有所改善，美国银行系统健康(kāng)且具(jù)有弹(dàn)性(xìng)。银(yín)行(xíng)危机的影(yǐng)响程度目(mù)前(qián)尚(shàng)不确定(dìng)。

　　关于债务上限风险，鲍(bào)威尔强调应及时提高债务上限，如(rú)果没有(yǒu)达成债(zhài)务(wù)协(xié)议，经济后果(guǒ)“高(gāo)度(dù)不(bù)确定(dìng)”。此前，美国(guó)财(cái)政(zhèng)部长耶伦也强调，如(rú)果国会不尽早采(cǎi)取行动提(tí)高债务上限，美国可能最早(zǎo)于6月1日出现债务违约。

　　由于美联(lián)邦政府触及31.4万(wàn)亿美元的法定举(jǔ)债(zhài)上限，美国(guó)财(cái)政部于今年1月宣布采取特别措施，避免联邦政府发生(shēng)债务违约。美国国会预算办公室5月1日发布的最新报告显示，美国在6月(yuè)初(chū)耗尽资金的风险较之前更(gèng)高(gāo)。

　　往前看，美国银(yín)行风险演变(biàn)成系(xì)统性风险的(de)概率(lǜ)或有限，但(dàn)中小银行破产或依然(rán)会出现。目前市场依然预期(qī)美联储6-7月(yuè)维持(chí)利率水平(píng)不(bù)变(biàn)，9月开始降(jiàng)息（概率达(dá)70％），年(nián)内至(zhì)少降息(xī)50BP（概率达(dá)90％）。我们(men)认为，美国经济虽(suī)在下滑(huá)，但依(yī)然有韧性；美国(guó)通(tōng)胀压力仍大(dà)，年内(nèi)降息概率或较低。

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