5月13日，年(nián)内首只央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利(lì)ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份(fèn)额总额超过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公告体现出(chū)市(shì)场对这(zhè)一(yī)“中特(tè)估”主(zhǔ)题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。实际上，早在去(qù)年底及今(jīn)年(nián)一季度，一(yī)些基金经理开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估值方式等(děng)问题成为市(shì)场关(guān)注焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金(jīn)报(bào)采(cǎi)访多位投研(yán)人士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)定性变量与定量变量区别在哪，定性变量与定量变量区别题积(jī)极追捧。不仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题(tí)基金发行(xíng)，市(shì)场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技(jì)引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央国(guó)企基金(jīn)在(zài)排队入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这(zhè)一(yī)波“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪(xù)上是构成(chéng)催(cuī)化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多(duō)主题基(jī)金的(de)申报发行，我认(rèn)为确实会成为引爆行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建就表(biǎo)示，近期密集申报的国央企主题(tí)基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好支(zhī)持央(yāng)国(guó)企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公(gōng)募基金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主题基(jī)金申报和发(fā)行，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动(dòng)进(jìn)一步(bù)上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金，一方面是因为新一轮深化国(guó)企改革的大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上(shàng)市公(gōng)司的(de)投资价值凸显，该主题的基金将为投资者(zhě)提供更丰(fēng)富(fù)的工具(jù)以参与到央国企投资(zī)。另一方面是落(luò)实公募基金行业(yè)高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金参(cān)与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央(yāng)企ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央企相(xiāng)关(guān)标的和板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃(yuè)度(dù)，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构(gòu)性行(xíng)情明显，中特(tè)估和人工智能成为两(liǎng)大(dà)明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道股(gǔ)冷却，在(zài)此背景(jǐng)下，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重点关注三(sān)大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要(yào)是央(yāng)企或地方国资所在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本(běn)身基本面在今年会有重大(dà)的向上变化(huà)的机会，比如(rú)火电，会受(shòu)益于煤炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏(kuī)为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有(yǒu)企业改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业会进入一(yī)个(gè)提(tí)质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为在下(xià)半(bàn)年抓住(zhù)这波(bō)中(zhōng)特估(gū)的投资机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视(shì)中特(tè)估的投(tóu)资(zī)机会，判断中特估的机会(huì)未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表(biǎo)示(shì)，第一(yī)阶(jiē)段也(yě)就(jiù)是今年(nián)以数(shù)字经济(jì)和“一带一路”的主题普定性变量与定量变量区别在哪，定性变量与定量变量区别涨性机会为主，包(bāo)括(kuò)低(dī)于1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二阶段是未来两(liǎng)年(nián)，在主(zhǔ)题性(xìng)机(jī)会消散以(yǐ)后，基于(yú)顶层设(shè)计(jì)对国央经营管(guǎn)理价值导向变化，我(wǒ)们判(pàn)断(duàn)经营(yíng)成果随(suí)之改(gǎi)变是(shì)一个(gè)慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每(měi)一个央(yāng)国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营(yíng)层(céng)面可能发生显著(zhù)正向变化的个股(gǔ)提前进行布(bù)局，比如医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报(bào)已经显(xiǎn)露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究所数据(jù)显示(shì)，偏股主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据(jù)偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计(jì)了各(gè)基金(jīn)主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念(niàn)股，但(dàn)在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度主动(dòng)偏股型公(gōng)募基金对港股央(yāng)国企的持股市值比重达到(dào)2019年(nián)以来(lái)的新(xīn)高(gāo)，港股央国企(qǐ)持股(gǔ)总市值(zhí)占港股持股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央企专门(mén)的(de)股票库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基金公司的(de)投研，落实(shí)到日常的投(tóu)研(yán)流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研力量(liàng)，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过(guò)去(qù)对(duì)国(guó)央企的固(gù)定思维，需(xū)要(yào)实(shí)地考察国央企，并且需(xū)要(yào)利用当前国央企愿意(yì)交流(liú)的契(qì)机，多(duō)花精(jīng)力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通基金在行动上(shàng)，要求研究员将自(zì)己所覆盖行(xíng)业的所有国央(yāng)企构建专门的股票(piào)库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的(de)成(chéng)果，了解(jiě)国(guó)央企经营思路和财务导向的(de)变(biàn)化，结(jié)合行业趋势和(hé)特(tè)征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深(shēn)入学习，对(duì)“中(zhōng)特(tè)估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场体制机(jī)制、行业产(chǎn)业(yè)结构、主体持续(xù)发展能力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国元(yuán)素(sù)和发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中特估(gū)”应(yīng)该(gāi)是在此基础上构建的(de)具(jù)有时代(dài)特征和中国特(tè)色(sè)、符合国家战略(lüè)导(dǎo)向的估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单(dān)套用国(guó)外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提(tí)法，但是这(zhè)个(gè)概(gài)念所涉及到的行业和(hé)公司，一(yī)直(zhí)在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常(cháng)关(guān)注传统产业(yè)的变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因此也(yě)是一定(dìng)能够(gòu)抓(zhuā)住中特估这波行情(qíng)的机(jī)会的(de)。同(tóng)时(shí)，随(suí)着时(shí)局的(de)变化，也(yě)在增加相关(guān)行业的(de)研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基(jī)金首席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践(jiàn)行(xíng)中国特色的估(gū)值体系(xì)是资本(běn)市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系(xì)的框架(jià)是第一位的工作，合(hé)理(lǐ)设(shè)置(zhì)指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和(hé)实施是最(zuì)终(zhōng)该体(tǐ)系能否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值与国(guó)家战略价值

　　新估(gū)值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的(de)支柱，国企央企发展要(yào)符(fú)合国家战略发展发向，更需(xū)要承(chéng)担社会公共(gòng)责(zé)任等(děng)。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国(guó)央企的估值方(fāng)式要充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经(jīng)形(xíng)成了初(chū)步的企业社会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担(dān)社(shè)会价值、符合(hé)国家战(zhàn)略(lüè)发展的价值？首要(yào)任务就构(gòu)建中国(guó)特色的(de)价值(zhí)评价体系(xì)，改变从以私人股东权(quán)益(yì)出发，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会整体价值观(guān)念、纳入(rù)中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业的(de)社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直(zhí)言，近(jìn)年(nián)来国(guó)资(zī)委指导国内团队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系(xì)不断探(tàn)索，结合(hé)国际通用(yòng)规则(zé)，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值(zhí)的可持续估值，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员(yuán)工(gōng)和社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈(yíng)利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这(zhè)样有(yǒu)利于提(tí)高估(gū)值定价(jià)模型(xíng)的科学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等(děng)实务(wù)工(gōng)作中，都有(yǒu)成(chéng)熟(shú)的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金经理(lǐ)李欣(xīn)更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为其(qí)包(bāo)括产业(yè)链上下(xià)游(yóu)的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横(héng)向上的研究，强调(diào)政策优惠、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争力(lì)和(hé)可持续发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色(sè)的估值体系与传统(tǒng)的估值(zhí)体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维的变化(huà)，还有估值结论和估值判(pàn)断的(de)变(biàn)化，都是为了更(gèng)好地适(shì)应中国的市(shì)场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的(de)企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏(wèi)凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认(rèn)的(de)指标可以使(shǐ)用。

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